“先进基础材料+军工新材料”双主业发展，新增产能投放在即。公司是国内铜板带龙头企业，2021 年产量达30 万吨，市占率13.16%，稳居第一，铜导体、铜合金线产量30、5 万吨，也处于行业领先地位；2020年，公司募投建设8 万吨板带箔、30 万吨高端铜导体、2 万吨高精密铜合金线项目，开拓高附加值产品，预计新建产能将于2022 年底陆续建成投产。2015 年、2018 年公司分别收购顶立科技和天鸟高新，进军高端热工设备和碳纤维材料产业，募投480 吨飞机碳刹车预制体、650 吨碳纤维热场预制体项目，扩张预制体产能，并于2020 年成立芜湖天鸟，向产业链下游拓展。公司在多个细分领域处于龙头地位，产能即将进入密集投放期，产品结构进一步优化，有望实现量价齐升。
铜加工费有望触底反弹，高废铜利用率再添成本优势。由于完全竞争的市场环境、长期低位的毛利率以及收紧的环保、双控政策，铜加工业产能正加速出清，市场集中度逐步提升；以铜带行业为例，2021 年CR10已达52.92%，行业龙头话语权、议价能力提升。同时，铜加工费已处于历史底部，几乎没有下降空间。公司铜基材料业务正向高毛利、高附加值产品拓展，每年或将有10%左右的低端产能替换，提升产品盈利能力。
综合行业趋势以及自身的产品结构升级，我们认为公司铜加工费有望迎来触底反弹；以公司为例，加工费每提升100 元/吨，公司净利润将增长约6500 万元，提升幅度约14.64%。公司65.48%的废铜利用率也在行业内位居前列，考虑到铜精废价差长时间处于1500 元/吨上方，公司原材料成本优势凸显，增厚公司盈利空间。
新能源领域贡献可观铜需求增量，公司铜基材料业务或将受益。近些年，传统的铜下游行业需求趋稳；与之相比，新能源汽车、风电、光伏对铜的需求增长迅速，以汽车为例,每辆传统汽车耗铜23kg，而每辆纯电车耗铜达83kg。根据预测，到2025 年，光伏、风电、新能源汽车以及充电桩将分别贡献198.4 万吨、88.73 万吨、141.12 万吨、8.35 万吨铜需求。公司精密铜带、高端铜导体可以广泛应用于新能源汽车、风电、光伏领域，受益于此，铜基材料业务有望放量。
公司实现军品碳纤维预制体的独家供应，业绩增长确定性高。自2018年收购以来，天鸟高新业绩持续增长，2021 年实现营收5.99 亿元，同比增长49.84%，毛利率常年维持在45-50%；480 吨飞机碳刹车预制体、650 吨碳纤维热场预制体项目一、二期均已投产，正处于产能爬坡期，2023 年完全达产后，公司产能规模将达到约1700 吨（军品约1000 吨，民品700 吨）。公司军品碳纤维预制体主要包括异型预制体及军机刹车盘预制体。公司军品业务的核心竞争力在于：1）技术优势显著，拥有多项排他性专利，军工生产资质齐全，且与顶立科技合作、互补，形成产 业链协同优势；2）军品订单周期长，为保证安全性以及延续性，一般不会轻易更换供应商，且在后续的技术改进、升级中对供应商存在一定的依赖，公司已与军方合作多年，具备先发优势；3）我国军机数量已达3285 架，且二代机占比较高（46.75%），军机碳刹车盘存量更换+新机列装需求可观；我国国防开支逐年提升，2021 年达13795.44 亿元，同比增长6.8%，GDP 比例达1.21%，仍有上涨空间。综上所述，我们认为公司已构建坚实的行业壁垒，新进入者较难进入；短期来看，天鸟高新的业绩将与产能投放进度挂钩；长期来看，业绩有望随着军工行业市场空间的扩张而持续增长。
碳/碳热场复合材料市场空间广阔，公司产品竞争优势明显。公司2020年设立芜湖天鸟进军碳/碳热场复合材料，项目分三期建设，一期产能400 吨，预计22 年9 月投产，二、三期项目计划23 年启动建设，未来产能将达1500 吨。全球光伏装机量稳步提升，乐观情况下，预计2025年光伏装机量达2255.6GW，新增装机量396.8GW。光伏行业的持续向好，叠加碳基热场部件市占率的提升，我们预测，到2023 年，碳/碳热场复合材料需求量可达7038.4 吨。公司产业链协同优势明显，相比于同行业企业，自产碳纤维预制体带来约28%的额外利润空间，“气相+液相沉积法”也使得产品密度高、材质均匀、使用寿命更长。由于行业内企业产能的快速投放，行业格局或将转向供需平衡甚至供过于求，加之硅片的大尺寸趋势，对产品性能、质量的要求更高；当行业走向存量市场竞争时，公司产品质量更佳，价格弹性更足，更有望在市场竞争中胜出。
顶立科技业绩重回增长轨道，独立上市在即。顶立科技是国内高端热工装备龙头企业，在搬迁完成后，打破原有产能瓶颈，生产经营重回正轨。
2021 年实现营收、利润总额3.14 亿元、9750.14 万元，同比分别增长83.4%、222.99%；受益于光伏坩埚需求量大幅提升，公司相关热工装备需求量增长明显，在手订单情况良好。公司技术积累、人才储备雄厚，具备承接新材料国产替代课题的能力，已成功攻克第三代半导体先驱体材料—高纯碳粉的制备工艺。目前，公司正在积极进行上市前的准备工作，已启动第二轮融资，分拆上市有望迎来实质性进展。
投资建议：公司是铜加工行业龙头，也是国内独家的军品碳纤维预制体供应商并向光伏热场材料领域拓展，随着产能释放以及产品结构优化，有望实现量价齐升。公司营收有望在2022-2024 年达到520.41、727.87、834.11 亿元，归母净利润分别为7.11、9.15、10.20 亿元，EPS 分别为0.53、0.69、0.76。维持“买入”评级。
风险提示：加工费下降、宏观环境走弱、下游需求萎缩、项目进度不及预期