投资要点:

    事件。近日广东省经信委发布了“关于开展广州开发区售电体制改革有关事项的通知”,规定广州开发区开展年用电量1000 万度以上的规模以上工业企业可参与2016 年直接交易市场,开启广州开发区售电体制改革试点工作,对此我们点评如下:

    电改先头兵,开启直售电。通知规定广州开发区内年用电量在1000 万度以上的规模工业企业可参与2016 年直接交易市场,该批用户可向发电企业购电,或自主选择一家售电公司购电,火灾广东电力交易中心集中竞价市场购电,宣告广东省电力体制进入实质阶段,打开工业大用户直售电市场。

    智光电气显著受益。售电最重要的是获得用户的专变容量。智光对于已有配电房、变电站等的用户采用运维模式获取,而对于增量配电网将从前端入手,采用BOT模式,自己设计、投资、运维小区物业商厦等的变电站配电房,以本公司作为容量备案,后续开展售电业务。2015 年公司累计运维广州市专变容量约50 万kfa,预计2016 年将超过300 万kfa,意味着售电放开后售电量约40 亿Kwh,假设单度电的利润在1 分钱左右,最大可贡献4000 万利润。

    用电服务市场空间庞大。电力体制改革及企业精细化用电需求催化了用电服务市场的发展。最优目标客户为全国300 多万工商业专变用户,单就运维市场而言客户均价5 万/年,合计市场规模1500 亿,如果再加上前端配电房、专变的扩容、故障抢修、新增配电设计投资总包等,市场规模达万亿。

    智光电气商业模式清晰。公司商业模式多样,对于新增配网,智光电气由用户前端配电房、变电站总包等向后端运维服务延伸,对存量用户可从后端客户运维向前端故障抢修、扩容等发展。预计未来3-5 年可实现广东省10%的专变用户市占率,形成3 万多个优质客户。解决客户的初级问题一是用电信息采集,节省电工费用;二是精确化控制可以减少线路故障,避免巨大潜在维修成本。三是定检、故障抢修、增容、改建扩建等的增值服务。

    加速复制广州模式,实现客户快速积累。根据定增方案及公司规划,未来三年以区域划分服务半径,整个南网地区将布局37 个子公司,其中广东省33 个,昆明、南宁等4 个,各个子公司将快速铺开网络优质客户。假设每个子公司第一年客户数约500 个,未来保持30%的增长,单个客户平均收费5 万,预计2016 年客户数达5000 多,2018 年达形成3 万多,所有用电服务子公司营收合计约为16 个亿,IRR 约17.8%。

    盈利预测与评级。公司定增价格为不低于20.66 元/股,高于目前市场价格,股价具有较好的安全边际。我们预测公司2015 年-2017 年净利润分别为1.1 亿、2.0亿,2.8 亿,EPS 为0.35 元、0.63 元、0.88 元,对应2 月22 日收盘价PE 估值分别为49.97X、27.76X、19.87X,给予目标价25.2 元,对应16 年PE 估值40倍,维持“买入”评级。

    且与确定性因素。(1)电改推进受阻;(2)公司线下扩张推进受阻。