事件：

    我们认为东方锆业是目前有色板块中唯一的有业绩增长、有业务转型、有大注入预期、估值依然偏低的公司。下半年澳矿开工、新矿注入等等事件将使公司迎来化茧成蝶的转折期。本文我们主要从三个角度说明东方锆业估值偏低，尽管A股存在系统性下行的风险，但我们认为东方锆业依然是熊市中可获得正收益的股票。

    一、与Iluka比较，东方锆业市值/储量偏低。我们选取全球最大的锆英砂生产商-Iluka，与东方锆业进行对比。我们发现Iluka市值大约305亿人民币，是东方锆业的4倍。但储量上，仅以东方锆业已探明的储量部分测算，Iluka也仅是东方锆业的5倍。这里面我们注意的两点是：一，A股估值水平比澳大利亚股市要高很多；二，东锆的锆矿还有很大没有勘探数据，但据我们了解储量前景非常乐观的区域。因此我们认为东锆的市值是被低估的。

    二、澳矿评估--权益储量价值保守评估106亿，高于东锆75亿市值。国内对矿产评估有一个行业例行的简单方法，就是矿产一级市场评估价等于矿储量价值的7%-13%，这在最近A股上市公司披露的收购案例里也可以得到印证。不过我们认为这有个前提：评估的金属矿开采净利润率能达到20%以上，如金银锡铜等均是，锆矿也同样如此。我们测算东锆已探明的权益储量价值为1058亿元，按照10%中位数计算，对应的评估价值为106亿，而且东锆还有很大的储量前景没有计算在内，更不提没有考虑国内深加工产能的价值，所以我们认为东方锆业75亿市值低估。

    三、PE估值--业绩稳步增长，按2013年业绩测算PE仅20倍，属偏低水平。从2012年下半年开始，东方锆业将有采矿、复合氧化锆、核级海绵锆等产能陆续投产。公司从单纯的加工企业转变为从锆矿到核级海绵锆贯穿整个产业链的企业，理应享受较高估值水平。伴随产能投产，东方锆业的业绩也将稳步增长。我们采用比所有券商都保守的假设，测算出公司2013年EPS为0.9元，对应目前股价的PE值为20倍，属偏低水平。如果看的更长远一些，2014年核能级海绵锆开始投产，达产后锆产量1000吨，铪产量20吨，可以贡献0.48元EPS。综上，我们计算2013年EPS可以达到0.9元，2015年EPS至少可以达到1.38元。