业绩简评

    18 年公司实现营业收入6.48 亿元/+20.2%， 归母净利润1.35 亿元/+20.8%，扣非归母净利润501 万元，去年同期-0.3 亿元，实现扭亏为盈。

    经营分析

    公司成熟项目全年收入增长30.1%，Q3 后内生业绩实现扭亏为盈，公司转让咸丰坪坝营项目获得1.32 亿元投资收益：公司六大成熟项目的接待游客达到600 万人次/+20.7%，实现营业收入5.7 亿元/+30.1%，占公司收入比重为88%，净利润表现为2.5 亿元/+43%，其中业绩权重较高的梵净山及华山索道项目的利润增长为+63%/+70.2%，海南、千岛湖等项目增长平稳，通过公司的费用管控实现净利率大幅提升，六大成熟项目的利润率提升约4pct。培育项目的接待能力稳步提升，游客人次及营收分别为45.74 万人次/+17%、0.46 亿元/+29.5%，亏损幅度进一步扩大。在公司盘活存量资产并精简亏损项目后内生经营能力逐步显现，减负后成熟项目和培育项目的成长弹性将逐步释放。

    公司的负债情况有所改善，“有所为有所不为”的经营策略提升公司的景区运营效率，管理费用率进一步改善：从财务费用和负债角度来看，18 年公司的财务费用率稳定在13.6%水平，未发生进一步的提升，主要归功于公司精简亏损项目同时2018 年12 月收到资产证券化8 亿元资金。短期借款维持稳定（4.1 亿元），长期借款相较于17 年下降2.99 元。目前公司的货币资金为6.46 亿元，一年内到期的非流动负债约为1.97 亿元，货币资金储备充足。管理费用率持续改善，18 年为19.2%/-4.2pct，销售费用率因项目处在推广和营销过程中出现小幅增加（5.8%/+7pct）。

    公司主业成长性强，大股东多次增持并全额参与定增彰显信心：公司成熟景区经营状况良好，贡献公司业绩，成长期和培育期景区业绩弹性大，能够在培育成熟后实现低基数下业绩高增长。股东多次增持公司股权，持股比例达到25.65%，安全边际较高。同时大股东全额认购定增项目以偿还银行借款补充现金流的做法，降低财务费用，在景区培育成熟的同时财务费用的减少对于公司业绩增厚影响更为明显。

    盈利调整及投资建议

    19E-21E 业绩为0.93/1.3/1.71 亿元， 增速-31%/39%/33%， EPS 为0.67/0.93/1.23 元，股价对应PE 为35/25/19 倍，维持买入评级。

    风险提示

    公司资本运作进展受证监会政策和时间影响；旅游重资产培育期较长；多个项目同时培育，资本性开支过大，财务压力大。