3Q19 业绩低于预期

    公司公布1-3Q19 业绩：收入113 亿元，同比增长17%，归母净利润1.0 亿元，对应每股盈利0.08 元，同比下降43%，主要受锑、钨价格大幅回落影响。3Q19 单季度公司营收29.5 亿元，同比减少4.1%，环比减少23%，归母净利润0.17 亿元，同比下降58%（主要由于锑钨价格同比大幅回落），环比下降53%（主要由于锑钨价格环比下降，以及管理费用环比增加0.31 亿元）。公司3 季度盈利低于我们预期，主要由于管理费用较高。

    评论：1） 3Q19 金价上涨，锑钨价格下跌。3Q19 国内黄金均价337 元/克，同比+26%，环比+16%，但锑锭均价同比/环比-27%/-8%，钨精矿均价同比/环比-26%/-18%，公司综合毛利率同比下降1.0ppt，环比+2.1ppt 至9.0%。1-3Q19 国内黄金均价/锑锭均价/钨精矿均价同比+12%/-18%/-19%，公司综合毛利率同比下降2.0ppt至7.0%。2）管理费用环比上升。3Q19 公司管理费用环比+27%或0.31 亿元至1.44 亿元，管理费用率环比+0.4ppt，1-3Q19 管理费用同比小幅增加2.3%。3）3Q19 有效税率为40.8%，环比+14.4ppt，同比+19.9ppt。

    发展趋势

    金价有望维持高位。在全球经济增长动能放缓，矿产金缺乏增长，海外整体低息环境以及美国实际利率下行周期，我们认为金价有望维持较高水平。

    2019 年盈利指引：公司预计2019 年全年归母净利润同比下降40%-60%，区间为1.08-1.62 亿元。

    盈利预测与估值

    考虑到公司3 季度盈利不及预期，以及2019 年全年指引低于我们当前预测，我们下调2019 年归母净利润预测21%至1.41 亿元，下调2020 年归母净利润18%至1.64 亿元。

    当前股价对应2019/2020 年2.0 倍/2.0 倍市净率。由于我们认为金价有望保持高位，维持中性评级和9.00 元目标价，对应2.1 倍2020年市净率，较当前股价有8.8%的上行空间。

    风险

    金属价格大幅下跌。