国内金锑龙头企业，年报业绩符合预期。公司日前发布2018 年财报，营业收入124.6亿元，同比增长20.68%；归母净利润2.7 亿元，同比减少10.53%；实现每股收益0.22元。公司生产黄金39.5 吨（自产+加工），同比增长24.44%；生产锑品3.2 万吨，同比下降4.61%；生产钨品2,290 标吨，同比下降1.04%，毛利占比分别为53%、39 和7%。

    黄金矿山提质改造工程进入投产期，矿产金产量有望稳步增长。据公告，截至2018年底公司黄金储量138.6 吨，增储12.4 吨，近年来实现持续增储。2018 年自产金4.86吨，同比下降2.16%，主要受黄金洞矿业矿山提质改造工程干扰影响。据公告，公司目前正在推进的黄金洞矿业本部采选1600t/d 提质扩能工程已经开始投产，年选矿规模50 万吨；大万矿业1400t/d 提质扩能工程主要提升系统已投入使用，年选矿规模已达25 万吨，达到设计产能60%，随着产能逐步达产，未来矿金产量有望增加约20%。

    锑行业供需稳定，环保要求提高驱使集中度提升，公司降本量增，竞争优势逐步凸显。锑业务是公司传统优势主营业务，拥有锑储量约25.69 万吨，2018 年增储3.66 万吨；公司拥有3 万吨/年精锑冶炼生产线、3.2 万吨/年多品种氧化锑生产线，近年来不断降低成本、提高自给率提升毛利率。据公告，2018 年锑品中精锑、含量锑、氧化锑和乙二醇锑毛利率分别提高2.82、3.58、1.27 和-2.93 个百分点。目前，由于国内环保要求提升不断压制中小锑企业产能，国内锑产量呈趋势性下降态势，而下游需求相对平稳，锑行业供需格局总体较为稳定，锑价预计稳中有升，公司作为行业龙头未来有望进一步提高市场份额。

    公司经营稳健，产品结构合理，财务状况良好，2019 年业绩指引值得期待。一是公司身为地方矿业龙头，黄金产量稳步增长，储采比处于行业领先地位，有力保障公司持久生命力。二是公司以金为主，锑钨产业协同发展增强了公司抵御单一品种周期波动的风险。三是公司负债率持续下降，2018 年负债率28.49%，且具备较大银行授信额度，无论是维持公司现金流或是并购投资都具有良好的财务保障。四是公司公布2019年经营计划，实现销售收入160 亿元、黄金生产53.1 吨、锑品生产3.93 吨、钨品生产2500 标吨，计划同比分别增长33%、39%、11%、9%，业绩有望实现较高增长。

    投资建议：买入-A 投资评级，6 个月目标价11.3 元。假设2019~2021 年金价分别为303、330 和360 元/克，我们预计公司2019~2021 年EPS 分别为0.32、0.50 和0.64，业绩增长主要来自于黄金洞矿业公司旗下金矿提质改造工程逐步投产，自产金持续放量以及公司锑产品产量提升，考虑到公司持续稳健经营，业绩逐渐释放，给予公司2019 年动态市盈率35x，6 个月目标价11.3 元。

    风险提示：1）黄金和锑价格大幅下行；2）公司自产黄金和锑产量增长不及预期。