24Q3 公司营收、归母净利润分别同比-11.73%、-51.68%。因公司严控终端折扣、拓展并升级渠道结构、加强品牌推广，毛利率有所提升，销售费用率增加拖累净利率。现金流同比减少，存货周转承压。预计24-26 年归母净利润分别为5.50 亿元、6.32 亿元、7.20 亿元，当前市值对应24PE10.5X、25PE9X，维持强烈推荐评级。

    　　终端零售走弱，24Q3 收入利润承压。

    　　1）24Q1-Q3 公司收入同比减少3.59%至35.36 亿元，主要系终端零售较预期疲软；归母净利润同比减少25.19%至4.15 亿元，主要系收入下降，品牌推广投入增加、直营开拓力度加大造成销售费用增加所致；扣非净利润同比减少25.60%至3.59 亿元。

    　　2）24Q3 收入、归母净利润、扣非净利润分别为10.56 亿元、0.71 亿元、0.56亿元，同比增速分别为-11.73%、-51.68%、-60.24%。

    　　毛利率有所提升，销售费用率增加拖累净利率。

    　　1）24Q1-Q3 毛利率同比+1.15pct 至65.76%；净利率同比-3.53pct 至12.23%。

    　　2）24Q3 毛利率同比+0.15pct 至62.86%；期间费用率同比+7.62pct 至52.53%，其中销售、管理、研发、财务费用率分别同比+6.76pct、-0.59pct、-0.16pct、+1.61pct；净利率同比-5.58pct 至7.46%。

    　　现金流同比减少，存货周转承压。1）24Q3 经营性现金流量净额同比减少97.66%至0.02 亿，主要系销售回款减少，但支付的货品采购款、工资薪金、品牌推广等支出同比增加所致。2）截至24Q3 末，公司应收账款周转天数同比减少2 天至51 天，存货周转天数同比增加26 天至274 天。

    　　盈利预测及投资建议。公司严控终端折扣，拓展并升级渠道结构，加强品牌推广，提升品牌形象。考虑到终端零售疲软，门店扩张或将放缓，我们下调盈利预测，预计2024 年-2026 年公司收入规模分别为51.0 亿元、56.2 亿元、61.6 亿元，同比增速分别为-3%、10%、10%。归母净利润分别为5.50 亿元、6.32 亿元、7.20 亿元，同比增速分别为-21%、15%、14%。当前市值对应24PE10.5X、25PE9X，维持强烈推荐评级。

    　　风险提示：终端零售疲软致品牌销售增长不及预期的风险；门店扩张不及预期风险；线上流量成本增加侵蚀利润空间风险。