投资要点

    公司发布2024 年中报，2024 年上半年收入+0.4%至24.8 亿，归母净利润-15.6%至3.4 亿，扣非归母净利润-11.5%至3.0 亿。

    外部环境导致零售端承压，HAZZYS 渠道依然实现净开。

    上半年来看，公司2024 年上半年收入+0.4%至24.8 亿，归母净利润-15.6%至3.4亿，扣非归母净利润-11.5%至3.0 亿。单二季度来看，公司收入-4.6%至11.3亿，归母净利润-38.3%至0.9 亿，扣非归母净利润-44.3%至0.7 亿。主要系报告期内终端零售较预期疲软，叠加天气和高基数的影响导致零售整体承压。

    分品牌来看，2024 年上半年，HAZZYS 收入+0.3%至8.6 亿，渠道较23 年年末净开10（直营+8/加盟+2），渠道终端数量达467 家；报喜鸟-3.7%至7.7 亿，渠道数量较23 年末净减少10 家（直营-3/加盟-7）至807 家；宝鸟-2.3%至5.1 亿；乐飞叶+32.2%至1.5 亿。

    毛利率持续提升，非经因素影响叠加经营杠杆加重原因导致利润端承压在严格的终端折扣控制+拓展渠道并升级影响下，公司毛利率持续提升，2024H1，公司线上销售/直营销售/加盟销售/团购渠道毛利率同比提升3.3pp/1.4pp/3.4pp/1.0pp，合计毛利率同比提升1.7pp 至68.2%。

    费用情况来看，单二季度，公司销售费用率同比+5.0pp 至45.7%，销售费用绝对额同比+7.1%，主要原因系公司持续加大市场开拓力度，员工人数增加及渠道拓展所带来的费用增长；管理费用率同比+0.5pp 至8.4%，费用绝对额同比+1.4%；研发费用率同比+0.2pp 至2.3%，财务费用下降3220 万，因报告期内到期的银行定期存款较上年同期增加所致。

    非经常因素方面，2024 年上半年，公司收到政府补贴5183 万，较去年同期减少2836 万，其中Q1/Q2 分别减少2756 万/80 万。除此以外，虽然公司参投的项目已有部分实现上市退出，但由于市场整体资本化放缓，目前仍有部分已参投项目资本化进展低于预期，投资收益相较去年同期减少1835 万。

    盈利预测与估值：

    过去数年尽管有外部因素干扰，公司依旧表现出了明确的向上趋势；我们认为，公司在品牌力、渠道资源、以及供应链资源上的丰厚底蕴值得期待。

    我们预计24/25/26 年公司有望实现归母净利润6.8/7.6/8.3 亿，增速为-2.02%/+10.40%/+10.20%，对应当前市值PE 为7X/7X/6X，作为高分红、低估值标的，维持“买入”评级。

    风险提示：终端消费力下降；消费者需求变化；