公司发布半年报，2023H1 收入+24%/业绩+54%。1）2023H1 公司收入/业绩/扣非业绩分别24.7/4.1/3.4 亿元，同比2022 年分别+24%/+54%/+69%，同比2021 年分别+25%/+56%/+53%。2）单二季度来看，2023Q2 收入/业绩/扣非业绩分别为11.8/1.5/1.2 亿元，同比2022 年分别+41%/+158%/+244%，同比2021 年分别+20%/+88%/+78%。

    　　毛利率提升+费用率优化带动渠道盈利质量上行。2023H1 毛利率同比+1.1pct 至65.5%（单Q2 毛利率同比+2.3pct 至64.9%），我们判断主要系公司管控折扣有效、渠道结构变化带动（高毛利率的直营渠道占比提升）。2023H1 销售/管理/财务费用率分别同比-2.9/-0.3pct/+0.5pct 至37.6%/6.9%/-0.3%，我们判断其中销售费用率下降主要系收入快速增长带来规模效应，财务费用率增加主要系利息收入减少。综合以上，2023H1 净利率同比+3.7pct 至17.1%（单Q2 净利率同比+6.3pct 至13.7%）。

    　　哈吉斯、乐飞叶快速增长，主品牌、宝鸟稳健发展。1）分品牌来看，2023H1 主品牌/HAZZYS/宝鸟/乐飞叶/恺米切&TB 收入分别为8.03/8.58/5.19/1.15/0.93 亿元，同比分别+14%/+30%/+23%/+56%/+32%。2）分渠道来看，2023H1 公司直营/加盟/团购/电商收入分别10.43/3.32/5.49/3.90 亿元，同比分别+43%/+1%/+22%/+8%。我们根据行业经营节奏判断关店主要集中在上半年、2023 全年渠道仍有望稳健扩张。

    　　哈吉斯：2023H1 收入同比增长30%至8.58 亿元（我们估计Q2 流水同比增长25%~35%）。1）分渠道来看：我们判断2023H1 直营流水增速强劲/加盟发货稳健增长/电商销售同比增长10%左右。2）量价拆分来看：2023H1 末品牌门店较年初净增14 家至431 家（其中直营净增加7 家至320 家/加盟净增加7 家至111 家），我们判断2023 年净增幅度有望达10%+。哈吉斯产品聚焦通勤、假日、运动三大场景并持续推新，我们判断上半年店效同比有明显提升，全年来看拓店+店效有望共同驱动2023 年快速增长。

    　　主品牌：2023H1 收入同比增长14%至8.03 亿元（我们估计Q2 流水同增20%~30%）。1）分渠道来看，我们判断2023H1 直营流水同比快速增长/电商增长相对较慢/加盟上半年发货同比表现较弱、下半年有望好转。2）量价拆分来看：主品牌渠道结构优化，2023H1 末品牌门店较年初净减19 家至785 家（其中直营净减少2 家至219 家/加盟净减少17 家至566 家）。产品进一步强调面料功能性与舒适性，持续重视研发创新，我们判断上半年店效同比稳健有提升。

    　　宝鸟：公司聚焦重点大客户，我们估计7~8 月以来保持快速增长态势。

    　　营运情况优化，现金流管理可控。2023H1 末公司存货金额同比-1.9%至10.9 亿元，上半年存货周转天数同比-41.6 天至251 天，应收账款周转天数同比-6.4 天至47.8 天。

    　　经营性现金流量净额3.4 亿元（约为同期业绩的0.8 倍）。

    　　我们估计公司2023 年业绩有望快速增长40%+。1）我们判断7~8 月以来哈吉斯流水同比2022 年增长个位数/同比2021 年增长20%~30%，主品牌流水估计同比2022年增长个位数。2）分季度来看，考虑基数情况我们估计下半年公司单季度增速表现将出现差异（Q3 同比增速表现预计弱于Q4），但整体良好复苏态势预计持续。3）展望全年，我们估计2023 年公司收入/业绩分别有望增长20%+/增长40%+。

    　　投资建议。公司是国内领先的中高端男装集团，业绩稳健释放。我们预计2023~2025年业绩分别6.5/7.7/9.1 亿元。当前价对应2023 年PE 为13.5 倍，维持“买入”评级。

    　　风险提示：门店扩张不及预期风险；终端消费环境波动风险；行业竞争加剧风险。