收入同比增长18%，净利润同比提升27%。2021 年，公司持续深耕服装主业，继续加强产品研发、品牌推广和渠道优化，加大绩效考核和激励机制，有效提升运营质量和效率，各品牌收入实现增长。公司2021 年实现营业收入44.51 亿元，同比+17.52%；归母净利润4.64 亿元，同比+26.70%；扣非后净利润4.14 亿元，同比+39.40%，基本每股收益为0.38 元，去年同期为0.30 元。分季度来看，公司2021 年Q4 实现营业收入14.78 亿元，同比-3.21%；归母净利润0.97 亿元，同比-22.68%，扣非后净利润1.05 亿元，同比+3.95%。

    产能利用率提高，费用管理能力优异。2021 年公司总产能为195 万，2021年由于公司销售规模扩大，产能利用率达到90.04%，同比增长11.94pct。

    公司2021 年毛利率为63.92%，同比+0.54pct。费用端，公司2021 年期间费用率为48.66%，同比+0.42pct，其中销售费用率/管理费用率/研发费用率/财务费用率分别为39.64%/7.39%/1.70%/-0.06%，分别同比+0.02pct/+0.43pct/+0.12pct/-0.16pct。公司2021 年净利率为10.77%，同比+0.47pct。

    两大品牌齐头并进，线下直营保持快速增长。分品牌来看，2021 年报喜鸟/HAZZYS/恺米切&乐飞叶&TB/宝鸟/其他收入分别为16.12/14.52/3.81/8.37/0.5 亿元、同比分别增长26.26%/17.83%/7.02%/6.61%/9.30%，主品牌报喜鸟与HAZZYS 增长迅速。分渠道来看，公司直营/加盟/团购/线上收入分别占比39.49%/18.12%/19.34%/15.30%，收入同比2020 分别增长14.38%/38.34%/7.42%/13.20%，加盟增长趋势强劲；各渠道毛利率分别为78.05%/65.34%/45.34%/65.42%，同比2020 年分别变动+3.07pct/-0.74pct/-2.42pct/+1.27pct，直营门店毛利率显著恢复。2021 年，公司在淘系电商平台收入4.20 亿元，并积极布局抖音、唯品会、京东渠道。线下调整门店结构、持续优胜劣汰，截至2021 年末直营门店752 家，加盟924 家，报告期间分别净开6、37 家、合计净增加43 家门店，公司线下渠道增长主要因为结构优化、坪效提升。

    存货周转速度提高，存货余额增加。2021 年公司存货周转速度加快，存货周转天数为261 天，同比下降41 天。存货余额较2021 年初增加1.4 亿 元。公司存货库龄在1 年以内为主，1 年以内/1-2 年/2-3 年/3 年以上存货占比分别为60.15%/21.07%/14.11%/ 4.68%。

    投资建议：公司是全国知名服装品牌，品牌定位明确，且持续布局“一主一副、一纵一横”战略。2021 年以来进行渠道调整优化、高毛利的电商渠道占比提升至15%，直营作为主要渠道、维持高毛利同时增长迅速。在报喜鸟品牌稳健发展、HAZZYS 品牌快速增长下，公司未来发展空间广阔，业绩实现持续快速增长。预测公司2022-2024 年EPS 分别为0.39 元、0.48 元、0.57 元，对应PE 分别为11X、9X、7X，维持“买入”的投资评级。

    风险提示：新冠疫情影响消费需求风险，市场需求波动的风险，行业竞争及变化的风险，存货比重较大及其跌价风险，投资不达预期的风险，网点拓展不达预期的风险。