2020 年业绩符合我们预期

    　　公司2020 年收入37.9 亿元，同比增长15.7%；净利3.7 亿元，同比增长74.4%，对应每股盈利0.30 元，符合我们预期，利润大幅增长主要系服装主业盈利能力提升及非经常性收益增加。

    　　公司同时公布1Q21 业绩：收入同比增长53.6%至10.0 亿元，较1Q19 增长29.1%；归母净利润同比增长177.9%至1.8 亿元，较1Q19增长98.4%，符合我们预期。

    主品牌增长稳健，HAZZYS 及宝鸟职业装快速增长。分品牌看，2020 年报喜鸟、HAZZYS、宝鸟职业装分别实现收入12.8 亿元、12.3 亿元、7.8 亿元，同比增长1.4%、22.4%、38.6%。分渠道看，截止2020 年底，公司总门店数1,633 家（直营746 家、加盟887 家），全年净关店45 家（直营净关42 家、加盟净关3 家）。2020 年直营收入15.4 亿元，同比增长13.3%，在净关店下单店收入保持正增长；加盟收入5.8 亿元，同比下滑11.8%；电商收入6.0 亿元，同比大幅增长42.5%。

    毛利率提升、期间费用率下降，同时资产减值损失下降贡献利润弹性。2020 年公司毛利率同比提升1.7ppt 至62.4%；销售、管理及研发费用率合计同比降低1.0ppt，同时利息支出减少，贡献利润弹性。全年录得资产（含信用）减值损失1.04亿元，同比大幅减少0.59 亿元，增厚利润。营业利润率同比提升5.2ppt 至13.6%。

    营运资本方面，2020 年末存货、应收账款、应付账款周转天数分别-8、-2、-5 天至283 天、44 天、112 天。经营性现金流增长82%至7.2 亿元，主要系报告期内销售增长、社保减免及税费展期缴纳。

    　　发展趋势

    　　2021 年，公司计划坚持并强化核心业务，进一步聚焦优势品牌及优势业务，同时做好培育品牌和业务的风险控制，促进公司战略规划的顺利实施。此外，公司公告将不超过20 个已购置的商铺（原购置成本合计不超过2 亿元），按市场公允价格或评估价格予以出售，并所获资金将用于发展服装主业。

    　　盈利预测与估值

    　　考虑公司收入快速恢复且毛利率稳步提升，上调2021 年/22 年EPS预测5%/10%至0.39/0.44 元，当前股价对应2021/22 年11.2/9.9倍P/E。维持中性评级，上调目标价10%至4.59 元，对应12 倍/10倍2021/22 年市盈率，较当前股价有6%的上行空间。

    　　风险

    　　疫情长期持续，门店扩张不及预期。