1H20 业绩超过我们预期

    公司公布2020 年上半年业绩：收入13.7 亿元，同比降低4.0%；归母净利润1.2 亿元，对应每股盈利0.10 元，同比增长4.0%，超过我们预期，主要系费用控制良好。2Q20 收入同比增长10%，归母净利润同比增长149%。

    宝鸟品牌（团购渠道）及电商业务表现较好。分品牌看，报喜鸟主品牌、HAZZYS、宝鸟、其他品牌1H20 收入分别同比-19%、+1.4%、+19%、-6.3%，在主营业务收入中占比33%、35%、20%、12%。分渠道看，1H20 直营、加盟、团购、电商收入分别同比-19%、-18%、+13%、+38%，线下截至1H20 拥有1,589 家门店，其中直营721 家、加盟868 家，距年初分别净关67、22 家；电商渠道延续快速增长，在主营业务收入中占比提升至18%。

    有效的费用控制能力抵消毛利率下滑。1H20 毛利率同比下滑1.7ppt，其中2Q20 单季度毛利率同比下滑2.5ppt，降幅环比扩大（1Q20 毛利率同比下降0.7ppt），与公司加大库存清理力度有关。1H20 公司销售、管理、研发费用率分别同比降低2.8ppt、0.9ppt、0.7ppt，其中二季度单季同比降低6.2ppt、0.8ppt、1.4ppt，主要系公司加强内部费用控制、落实国家优惠政策（如社保费用减免）和渠道租金减免及放缓拓店计划，强大的费用控制能力有力抵消了毛利率的下滑，1H20 公司营业利润率实现同比增长2.3ppt。

    营运资本及现金流方面，截至2020 年6 月底公司账面存货9.7 亿元，同比增长12,3%，距年初下降4.1%；应收账款及票据同比增长10.5%，距年初增长10.4%；预付款项较年初增长143%，主要为预付2020 年秋冬货品和原材料采购款，三项营运资本占款较大，叠加疫情影响直营终端销售回款减少，1H20 公司经营性现金流净流出1,672 万元。

    发展趋势

    公司表示将积极倡导开源节流，大力推进电商和新零售业务的开展，坚持全渠道营销并利用信息技术进行数字化转型，尽量减少新冠疫情对市场的影响。

    盈利预测与估值

    考虑公司二季度业绩表现良好且未来将持续控制费用，我们上调2020/21 年EPS 预测87%/48%至0.20/0.25 元，当前股价对应2020/2021 年17 倍/13 倍市盈率。维持中性评级，考虑当前商务男装零售环境仍疲弱，小幅上调目标价15%至3.55 元，对应14倍2021 年市盈率，较当前股价有7.3%的上行空间。

    风险

    疫情长期持续，终端库存高企风险。