报告导读

    　　公司是国内领先的钛白粉企业，具有一定规模优势和成本优势，将持续受益于钛白粉行业集中度提升。

    　　投资要点

    钛白粉领先企业：管理优异，成本控制力强

    　　——公司依靠金星钛白、和诚钛业和东方钛业三大钛白粉生产基地，粗品年产能已达到33 万吨，成品年产能超过40 万吨，继续保持行业第二名的地位；——公司具有持续成长动力：由于历史原因，通过收购获得的东方钛业硫酸法钛白粉项目规划较早，公司手握的可建硫酸法产能资质是一种优质资源，给公司的中期发展带来增量，理论上未来公司硫酸法钛白粉仍然有较大增量空间，而行业其他企业部分受制于硫酸法的新增产能限制；——公司的规模优势、技术优势以及循环经济成本优势明显。

    硫酸法受限的大背景下，公司钛白粉价格跌幅可能小于市场预期——产品价格调整幅度可能有限：市场预期，由于疫情原因，今年需求较弱，价格可能会大幅回落，从我们统计的186 种化工行业的价格数据看，今年平均跌幅约15%（中位数22%），另一方面，从市场给予的代表性钛白粉企业估值较历史平均估值折价约23%，因此市场对钛白粉企业的盈利有明显的折价预期；

    　　但我们估计硫酸法钛白粉均价较去年下滑3%，价格表现将好于市场预期，主要基于以下原因：1）国内集中度高，CR5 达到50%，除龙头企业外的几个代表性的钛白粉企业2019 年净利率均仅3%左右，如果超预期下跌可能引发减产行为；2）硫酸法新增产能有限：今年新增产能几乎全是氯化法钛白粉工艺，价格高于硫酸法钛白粉，与公司的硫酸法钛白粉不构成实质性冲突。3）出口部门目前需求暂不好估计，但1-3 月份累计出口17 万吨，同比增长43%，钛白粉出口可能好于预期；

    　　——中期受益于行业集中度的不断提升：受环保政策限制，近年我国钛白粉行业集中度呈提升趋势，行业内企业数量由2012 年的66 家降至2018 年的41 家。

    　　2019 年国内钛白粉产能CR5 达到50%，但对比全球行业产能格局，我国钛白粉行业集中度仍有提升空间。中核钛白产能占比为8%，将持续受益于未来钛白粉行业集中度提升。

    催化剂

    　　行业减产，钛白粉价格上行；东方钛业二期投产放量。

    风险提示

    　　钛精矿供给紧张风险；需求不及预期的风险；安全生产的风险。

    盈利预测及估值

    　　预计公司2020-2022 年的收入为40.88 亿元、47.85 亿元和53.58 亿元，净利润分别为5.06 亿元、6.03 亿元、6.67 亿元，利润增速为17.43%、19.24%、10.50%，PE 估值为14.37 倍、12.02 倍和10.91 倍，参照公司过去三年平均21 倍估值，并参照钛白粉行业平均吨市值约2.8 万元，公司吨市值约为2.23 万元，考虑公司的持续成长空间，给予公司买入评级。