业绩维持稳定增长，中长期仍具成长性

    公司发布21 年年报，21FY 实现营收60.03 亿元，同比+15.22%，Q1-Q4 单季同比+222.34%/+42.67%/+14.20%/-15.00%，实现归母净利润2.49 亿元，同比+25.58%，Q1-Q4 单季同比+73.93%/+19.64%/+9.02%/+21.59%，Q4 单季净利润同比增长，主要系20 年同期刚果（布）钾肥项目停工计提较多减值准备拉低基数所致。公司预计22 年实现收入62 亿，同比+3.3%，利润总额3.5 亿，同比+15.5%，推测主要受益于PBAT/新能源电池材料工程业务毛利率较高及费用管控能力进一步增强，而随着PBAT 项目顺利开车，我们预计今年营收将超额完成。

    BAT/新能源电池材料进展顺利，工程主业毛利率下滑较多21FY 公司工程承包/设计咨询分别实现收入58.21/1.46 亿元，同比分别+18.53%/-46.50%，新签合同119.98 亿元（营收2.0 倍），同比+34.52%，其中工程总承包/咨询设计117.06/2.92 亿元（均为营收2.0 倍），同比+44.64%/-20.65%，推测公司凭借盐湖提锂，磷化工及PBAT 等技术优势，积极拓展相关EPC 签约所致。以业务类型拆分来看，化工类项目新签101.81亿元，占比达84.86%，其中PBAT/新能源电池材料（盐湖提锂，磷化工等）订单金额36/42 亿元，占总新签金额30%/35%。工程承包/设计咨询毛利率分别为10.03%/29.87%，同比-4.23/-2.81pct，工程承包毛利率下降较多，与相关工程材料设备价格上涨及化工工程竞争有所加剧有关。

    大额减值风险确认出清，现金流表现良好

    21FY 毛利率10.69%，同比-4.73 pct，受到占比较大的工程承包毛利率大幅下降所致，销售/管理/研发/财务费用率0.88%/1.87%/3.30%/-0.10%，同比变动+0.13/-0.48/-0.28/-0.18pct，资产及信用减值损失0.31 亿元，占营收比例0.52%，同比-3.31 pct，大额减值风险确认出清；CFO 净额6.83 亿元，同比增加3.05 亿元，主要系在建项目收款良好及收到新签大型总承包项目预付款，收现比64.70%，同比-19.67 pct，付现比48.56%，同比-32.56 pct；负债率71.78%，同比+1.33pct。

    传统优势业务与新业务扩张可期，维持“买入”评级公司PBAT/新能源工程进展顺利，PBAT 投产在即，而根据公司22 年经营计划中营收增速较低判断，公司或以提高盈利质量为主，故下调公司22-24年归母净利分别为3.02/3.62/4.32 亿（前值22-23 年3.97/4.92 亿），对应22-24 年PE 分别为15.17 /12.64/10.60 倍，参考可比公司22 年平均PE22x，认可给予公司22 年PE 20x ，对应目标价11.08 元，维持“买入”评级。

    风险提示：碳酸锂产能释放不达预期，煤炭价格居高不下致工程投资减弱，氯化法制钛白替代速度不及预期，国内可降解塑料产能或过剩。