投资要点

    　　事件：公司2022 年年报显示2022 年公司实现营收670.10 亿元，同比+63.02%，归母净利润68.19 亿元，同比+69.21%，其中2022Q4 实现营收171.65 亿元，同比+42.86%，环比-5.41%，归母净利润18.18 亿元，同比+44.06%，环比-12.72%，业绩符合市场预期。

    　　硅片盈利坚挺，出货结构持续优化。公司2022 年硅片出货约68GW，同增约31%，外销市占率第一，我们测算单瓦盈利约0.1 元/W；其中2022Q4 出货约17GW，环比持平（受产业链价格大幅波动影响），我们测算单瓦盈利约0.11 元/W，盈利坚挺。从2023Q1 来看，1 月初公司率先上涨调价，后续行业排产提升+高纯石英砂紧缺支撑硅片价格持续坚挺，我们预计公司2023Q1 出货环比提升，盈利能力保持坚挺。展望2023全年，产能扩张+供应链管理+结构优化，盈利有望持续增长：1）预计2023 年底产能达180GW，规模优势进一步增强；2）海外高纯砂锁量超35%，坩埚供应具备保障；3）预计全年210 出货70%+，N 型硅片占比30-40%，结构优化夯实盈利能力。制造能力优异，出货持续优化。

    　　组件持续发展，半导体乘势上行。公司2015 年成立环晟，2020 年入股MAXN，差异化进军组件。目前环晟组件产能12GW，2022 年销量约6.6GW，同增约59%；我们预计环晟2023 年末形成25-30GW 的组件产能，销量约13-15GW，实现盈亏平衡，后续进一步增长。半导体业务伴随市场需求持续增长，2023 年收购鑫芯半导体，产销规模持续扩大，市占率将进一步提升。

    　　盈利预测与投资评级： 我们维持2023-2024 年归母净利润预测94/120亿元，预计2025 年归母净利润139 亿元，同比增长38%/29%/15%，对应2023-2025 年EPS 为2.9/3.7/4.28 元。给予公司2023 年20 倍PE，对应目标价58.1 元，维持“买入”评级。

    　　风险提示： 竞争加剧、原材料价格波动。