煤炭量价齐升提升业绩，关注煤铝电成长性。维持“买入”评级

    公司发布2023 年年报，2023 年公司实现营收268.46 亿元，同比+0.2%；实现归母净利润45.6 亿元，同比+14.4%；实现扣非后归母净利润43.38 亿元，同比+12.27%。单Q4 来看，公司实现营收71.15 亿元，环比+9.1%；实现归母净利润9.75 亿元，环比-2.7%；实现扣非后归母净利润8.53 亿元，环比-10.9%。公司受益于煤铝价格反弹以及煤、铝、电力业务量增，盈利能力有望稳步提升，我们维持2024-2025 年公司盈利预测并新增2026 年盈利预测，预计2024-2026 年公司归母净利润为50.3/53.2/59.6 亿元，同比分别+10.4%/+5.7%/+11.9%；EPS 分别为2.25/2.37/2.66 元，对应当前股价PE 分别为8.6/8.2/7.3 倍。公司在煤铝主业稳健经营的基础上，积极推进新能源业务，装机规模有望持续放量，看好转型增长潜力。维持“买入”评级。

    　　煤炭业务量价齐升，电解铝、电力价格下滑拖累业绩（1）煤炭业务：2023 年公司实现原煤产量4654.74 万吨，同比+1.19%，实现原煤销量4647.43 万吨，同比+1.04%；2023 年公司吨煤价格为204 元/吨，同比+6.6%，吨煤毛利为113 元/吨，同比+14.7%。（2）电解铝业务：2023 年公司实现电解铝产量87.51 万吨，同比+1.34%，实现电解铝销量87.68 万吨，同比+1.75%；2023年受电解铝价格下滑影响，电解铝业务盈利能力有所下滑，2023 年电解铝单吨价格为16312.5 元/吨，同比-6.6%，单吨毛利为2529.3 元/吨，同比-20.7%（3）电力业务：2023 年公司实现发电量87 亿千瓦时，同比+2.47%，实现售电量81.6 亿千瓦时，同比+5.62%，2023 年公司度电价格为0.34 元/千瓦时，同比-4.2%，电价下降拖累板块盈利，全年度电毛利为0.12 元/千瓦时，同比-9.5%。

    　　主业经营增量可期，分红水平有望持续提升

    　　（1）煤铝价格反弹有望贡献业绩弹性：近期国内电解铝价格持续上涨，截至2024 年4 月20 日，国内铝锭（A00）市场价20365.7 元/吨，较4 月10 日环比+2.6%，2 月29 日至4 月20 日累计涨幅达8.3%，同时当前国内煤价逐渐企稳，公司业绩有望受益于煤铝价格反弹；（2）主业有望贡献增量：煤炭业务方面，集团公司拥有白音华二、三号矿合计产能3500 万吨，目前集团公司承诺注入的白音华二、三号矿土地使用证相关手续已办理完毕，未来公司煤炭产能增量可期；电解铝业务方面，霍煤鸿骏扎铝二期35 万吨电解铝项目正在开展前期工作，电解铝业务有望贡献业绩弹性；电力业务方面，公司在建新能源发电装机规模约274.5 万千瓦，建成后公司新能源发电装机规模预计达到724.5 万千瓦，到“十四五”末，公司新能源装机规模有望达到1000 万千瓦以上，绿电业务有望成为盈利新增长点。（3）分红水平有望提升：2023 年公司分红比例为37.35%，较2022 年+9.24pct，对应当前股息率为3.5%，在央企市值管理要求下，公司分红比例有望持续提高。

    　　风险提示：煤铝价格下跌超预期，新能源机组利用率不及预期等。