事件：2022 年10 月25 日公司发布前三季度报告称，前三季度归属于母公司所有者的净利润32.6 亿元，同比增长12.7%；营业收入198.68 亿元，同比增长10.28%。

    三季度业绩环比增长，同比下滑。2022 年三季度公司实现归属于母公司股东的净利润9.29 亿元，同比下滑10.69%，环比增长13.34%。

    三季度煤炭剥离量或同比下滑。据 数据显示，2022 年三季度锦州港褐煤平仓价（Q3200）以及蒙东褐煤车板价（Q3200）均价分别为635 元/吨与285.14 元/吨，分别同比上涨42.29%与8.58%，环比二季度变化幅度分别为0%与-1.94%。电解铝方面，据 数据，2022 年三季度全国铝锭均价为18411.03元/吨，同比下降10.80%，环比下滑10.96%。基于煤炭与电解铝价格表现，我们认为公司三季度业绩同比下滑主要原因在于1）煤炭剥离量增加，销量同比下滑；2）电解铝价格下滑导致盈利下滑。

    四季度公司业绩有望释放。公司煤炭采用露天开采方式，二、三季度多做土方剥离，一、四季度主要进行原煤开采，因此我们预计四季度公司煤炭产量有望环比提升。另一方面，四季度供暖期到来，需求的提升也将保障动力煤价格，四季度公司煤炭业务有望量价齐升，业绩有望释放。

    新能源版图不断扩张，有望成为企业利润增长新支点。据公告，截至2022年上半年公司已投产运行新能源发电装机规模161.7 万千瓦。9 月以来，公司陆续公告拟投资建设北露天煤矿排土场4MW分散式风电项目、南露天煤矿排土场4MW 分散式风电项目、霍煤鸿骏电力分公司火电灵活性改造促进市场化消纳新能源试点300MW风电项目、内蒙古北方重工业集团3.1MW综合智慧能源项目以及别力古台500MW 风力发电项目，以上项目投产后可增加新能源装机811.3MW。到“十四五”末，公司规划新能源装机规模将达到700 万千瓦以上，成为企业利润增长的又一支撑点。

    投资建议：我们预计2022-2024 年有望实现归属于母公司股东的净利润47.78 亿元/49.72 亿元/50.95 亿元，对应EPS 分别为2.49/2.59/2.65 元/股，2022 年10 月25 日股价的PE 倍数分别为5 倍、5 倍、5 倍。维持“推荐”评级。

    风险提示：1）区域市场需求变化或导致煤价下跌；2）火电利润或因电力市场放开下降，以及成本增加风险；3）新能源在建项目多，存在政策变化风险；4）电解铝价格大幅下跌。