报告摘要：

    煤电铝协同发展， 新能源前景广阔。公司为我国蒙东地区大型煤炭生产销售企业，2014 年、2019 年先后通过收购关联公司向下游延伸产业链，进入电力、电解铝行业，形成煤电铝一体化循环经济产业，现有煤炭产能4600 万吨、电解铝产能86 万吨、控股电力总装机456 万千瓦，为实控人国家电投在内蒙古区域内煤电铝资源整合唯一平台。

    主要受益于煤炭、电解铝价格上涨，公司2021 年归母净利润35.6 亿元，同比增长71.9%。

    能源结构绿色低碳转型，先立后破带来发展机遇。2021 年我国碳排放量119 亿吨，高居世界第一，其中电力行业碳排放占比40%，是碳排放单一最大行业，我国电力结构低碳转型势在必行，新能源发展空间广阔。与此同时，为保障我国能源安全、继续发挥煤炭“压舱石”作用，以煤炭、煤电为代表的传统能源在“双碳”目标及“先立后破”背景下有望实现价格上浮。

    供给侧改革深化，煤炭板块稳中有进。经过近6 年供给侧结构性改革，煤炭行业集中度大幅改善，价格稳步提升，企业盈利能力显著增强。

    公司作为蒙东和东北地区褐煤龙头企业，凭借露天开采低成本等优势，煤炭业务毛利率行业领先，近3 年保持47%以上。

    以煤发电以电炼铝，打造电解铝低成本护城河。电解铝属于典型高耗能行业，电力成本约占总成本的1/3。公司电解铝全部由自备电厂负责供电，其中180 万千瓦火电机组所需煤炭全部自产，40 万千瓦风电机组（规划80 万千瓦）利用小时数高于内蒙古及全国平均水平。

    绿电转型稳步推进，成长属性逐步显现。公司加大绿色转型力度，现有新能源装机156 万千瓦，在建334 万千瓦，储备250 万千瓦，2025年规划装机700 万千瓦以上。依托公司煤铝业务充沛现金流，公司新能源业务有望快速发展，成为公司利润增长的又一重要支撑点。

    盈利预测：预计2022-2024 年公司营业收入272.41/292.34/313.52 亿元，归母净利润43.26/48.71/54.32 亿元，EPS 2.25/2.53/2.83 元，对应PE 分别为6.49/5.774/5.17 倍，维持“买入”评级。

    风险提示：煤电铝价格不及预期，新能源项目进展不及预期