煤铝行业延续高景气，公司Q1 业绩充分释放。维持“买入”评级公司发布2022 年一季报，Q1 实现营业收入71.7 亿元，同比+23.96%；实现归母净利润15.12 亿元，同比+49.53%；扣非后归母净利润15.14 亿元，同比+36.49%。受益于煤、铝价格上涨，公司各项主业产销平稳，全年业绩充分释放。

    我们维持2022-2024 年盈利预测，预计2022-2024 年归母净利润59.9/63.3/64.5 亿元，同比+68.1%/5.8%/1.8%；EPS 为3.11/3.30/3.35 元，对应当前股价PE 为4.1/3.9/3.8 倍。公司煤铝主业未来业绩有望稳健释放，新能源装机进入加速布局阶段，看好转型增长潜力。维持“买入”评级。

    煤铝价格高位运行，双主业盈利高增

    煤炭业务：根据公司公告，2022 年长协基础价格沿用2021 年12 月水平，年度长协调价机制变更为：每月根据NCEI 指数环比变化率，同比例调整下一月度基础价格（此前主要挂钩环渤海动力煤价格指数与锦州港煤价指数）。根据公司互动平台信息，2021 年12 月价格相较2021 年初价格上涨约30%，根据新的定价机制测算，公司一季度长协平均价格相较于2021 年初价格上浮约30.88%。同时，4 月22 日最新一期NCEI 指数为770 元，自2 月18 日以来维持不变，较2021年末上涨20 元，支撑公司煤价高位稳定运行。公司煤炭长协销售占比较高，参照下水煤长协基准价从535 元/吨上调至675 元/吨，将会催化公司业绩充分释放。

    电解铝业务：2022 年初至今，电解铝价格显著走强。2022 年Q1 长江有色A00铝均价22159 元/吨，同比+36.45%，环比2021Q4 上涨10.4%。公司电解铝定价机制灵活，且与长江现货月均价基本匹配，充分受益铝价高弹性。成本端，由于公司自备煤电且煤炭自供，可有效避免能源价格上涨带来的成本压力；同时，氧化铝价格下滑也缓解了原材料成本压力，年初至今氧化铝价格较2021Q4 下滑约15.4%。综合来看，公司电解铝业务盈利在价格与成本两端或同时受益。

    新能源装机项目持续上马，绿电转型加速推进，开辟第三增长曲线根据公司3 月公告，公司拟投资建设三个新能源项目，合计装机容量1.5GW：

    通辽100 万千瓦风电外送项目、上海庙至山东特高压外送通道阿拉善基地400MW 风电项目、晋中市榆次区100MW 屋顶分布式光伏项目。根据此前公告，其中前两者已于2019 年末获得核准批复。截至目前，公司共有约1.55GW 新能源机组已并网，另有已获批的在建项目装机量2.35GW，待核准的规划项目2.08GW，合计达5.98GW。考虑到绿电装机建设周期较短，2022 年并网容量有望集中增长。双碳目标背景下，传统能源企业谋划转型已是大势所趋。公司背靠新能源装机龙头央企国电投集团，转型方向明确，率先布局绿电转型且已具备先发规模优势，有望在中长期形成高壁垒的核心竞争力。

    风险提示：经济增长放缓；煤铝价格下跌超预期；新能源机组利用率不及预期