2019 年盈利24.7 亿元，维持“增持”评级

    2020 年4 月23 日，公司发布2019 年报，年度实现营收192 亿元（YoY+7.8%），归属于上市公司股东的净利润24.7 亿元（YoY+21.6%）；19Q4 实现营收49 亿元（YoY+5.2%，QoQ+5.3%），归属于上市公司股东的净利润5.1 亿元（YoY+27.3%，QoQ-13.5%），业绩与我们前期预期一致。由于前期已考虑疫情等因素影响，故维持20-21 年EPS 预测为1.00/1.46 元，引入22 年EPS 预测为1.73 元，仍维持“增持”评级。

    电解铝业务毛利率抬升，期间费用率下行

    19 年公司煤炭产量4600 万吨（YoY-2.4%）、发电67.8 亿千瓦时（YoY+21%）、电解铝产量89 万吨（YoY+3.2%），产销率基本均为100%。当期公司销售毛利率27.3%（YoY+1.1%），其中煤炭、电力和电解铝业务分别为48.1%、34.7%、12.6%（YoY-0.6pct、-0.3pct、+1.1pct），电解铝业务同比抬升。19 年，公司费用管控成果较好，销售、管理、财务费用同比变动-17%、-4%、+3%，另外因煤仓清理机器人项目新增研发费用；期间费用率为5.0%，同比降0.4pct。

    19 年合计每股派息0.8 元，全年合计分红比例达62%

    根据公司年报，公司计划2019 年每10 股派发现金红利4 元（含税），合计派发7.7 亿元。另外，公司在2019 年半年度每10 股派发现金红利4 元（含税），故全年合计分红15.4 亿元，合计股利支付率达62.3%，给予市场良好回报。

    新能源业务赋能，对冲煤电下行压力

    19 年公司收购霍煤鸿骏51%股权，进军电解铝行业，实现煤电铝联动，其中霍煤鸿骏18-20 年合计扣非业绩承诺为不低于13.1 亿元；19 年实际实现扣非业绩4.8 亿元，完成前期评估报告中预期。另外，公司目前大力发展风电、光伏等新能源业务，装机量达102 万千瓦（2019 年末），另有风电310 万千瓦、光伏（含光热）51 万千瓦的在建项目。我们在前期首次覆盖报告中提及，受疫情、新能源冲击，短期火电或受压制，预计20 年燃煤火电发电量同比下行-10%，公司大力发展新能源业务或可实现部分对冲。

    期待新能源业务发力，维持“增持”评级

    公司目前正在新能源领域发力，诸多在建项目将保障公司后期业绩增长。因前期盈利预测中已考虑疫情等因素影响，故维持20-21 年EPS 预测为1.00/1.46 元，引入22 年EPS 预测为1.73 元。煤电业务可比公司PE（2020E）均值为6.0 倍，电解铝业务可比公司PE（2020E）均值为30.4倍。给予公司煤电业务6-6.5 倍PE(2020E)估值；公司电解铝业务不具备明显成本优势，故给予20-22 倍PE（2020E）估值。按公司最新股本19.22亿股计算，对应目标价为7.93-8.64 元，维持“增持”评级。

    风险提示：新能源业务扩张不及预期；疫情发展超出预期。