事项：

    公司与宁德时代签订战略协议，双方合作的主要内容包括：打造电池冷却板、铜铝巴、铝压铸件、CTC 集成模块、储能柜冷却系统等全生命周期合作模式。

    评论：

    深度绑定新能源核心客户，从产品类别、属地配套角度有序扩张。公司自2017年成立新能源热管理事业部后，先后获得吉利、特斯拉的新能源热管理项目订单。产品逐步从换热部件向模块、系统集成升级，也相应获得了宁德时代、比亚迪、广汽、新势力等知名企业的新能源项目订单。公司正加强核心客户的深度绑定，在产品开发和属地化配套上重点投入。随着2023 年新能源客户的需求放量，海外波兰、墨西哥工厂的投产，公司有望在全球领域猎获更多新订单。

    我们预计公司新能源业务22-24 年收入达18/38/57 亿元，占比21%/36%/44%，有望替代商用及非道路业务成为第一主业。此外，公司工业及民用热管理业务，包括通讯基站、数据处理中心、光伏储能等新兴领域也有望打开新增长曲线。

    降本控费，利润率拐点已至。1）铝价回落利好毛利率回暖：2021 年受上游核心原材料铝价上涨影响，公司毛利率承压明显，20.4%/-3.5PP。2022 年铝价自高位回落，3Q22 毛利率约21.0%/同比+1.6PP、环比+1.1PP，回暖明显。随着铝价回归理性区间，预计2023 年毛利率将继续恢复。此外，海运费用降低也利好利润率恢复。2）管理变革带来费用率显著下降。公司积极推进管理及考核模式变革，优化不增值、工作量不足、能力不匹配的岗位，做好内部降本控费工作。同时，推出股权激励计划提高核心员工积极性，经营目标侧重于盈利质量提升。3Q22 期间费用率为14.1%/同比-2.8PP、环比-0.3PP，自3Q21 以来逐季改善。3）聚焦核心产品与客户，提升规模效应。此前，公司产品SKU 较多、客户结构分散，单个产品或客户的规模效应不明显。目前公司正积极推进长尾SKU 和客户的优化，从毛利率、费用率角度提升规模效应。长期看，公司盈利能力有望扭转下行趋势，解决“增收不增利”的经营问题。

    新能源市场日渐成熟，稳健型公司基石作用逐步突显。新能源汽车近两年快速发展，11M22 新能源乘用车渗透率约36%。市场体量增大后，零部件环节也将逐步从看重“0→1”的技术突破向“1→N”的比拼制造能力发展。未来，单一产品的技术壁垒重要性可能边际淡化，制造能力比较优势的重要性将边际增强。银轮股份经过60 年的深耕，积攒了丰富的热管理产品开发、工艺制造和属地化量产能力，公司承担的基石作用（量产保供、质量提升）将逐步突显。

    投资建议：新能源成长通道稳固，中期盈利展望乐观。公司Q3 利润率提升明显，当前在手订单饱满、产销释放节奏有序，中长期新能源成长通道稳固、盈利展望乐观。我们维持22-24 年公司归母净利预测3.4 亿/5.6 亿/8.2 亿元，对应增速+56%/+63%/+46%；对应EPS 0.43/0.71/1.03 元。给予公司2023 年PE 25倍，对应目标市值约140 亿元。维持目标价17.71 元，维持“强推”评级。

    风险提示：利润率提升不及预期、新能源增长不及预期、商用车低迷超预期。