核心观点:

    公司21 年营收同比+23.6%,扣非归母净利润同比-20.2%。根据年报,公司21 年实现营收78.2 亿元,同比+23.6%;归母净利润2.2 亿元,同比-31.5%;扣非归母净利润2.1 亿元,同比-20.2%。21 年计提商誉减值0.3 亿元,计提股份支付费用0.2 亿元,剔除商誉减值和股份支付费用影响后,21 年归母净利润同比-17.1%。银轮新能源以及上海银轮作为公司新能源业务板块的两大经营体在21 年分别实现营收10.5 亿元/8.9 亿元,分别同比+223.5% /+133.3%,带动公司营收增长。

    多重不利因素影响下公司费用管控能力进一步提高。公司21 年毛利率20.4%,同比-3.55pct;净利率3.4%,同比-2.41pct。利润率下降是汽车行业芯片短缺、大宗材料涨价、出口运费上涨、国五透支、新能源研发费用增加等因素综合影响所致。21 年期间费用率为15.4%,同比下降1.29pct。其中销售/管理/研发/财务费用率分别为4.4%/5.8%/4.2%/1.1%,分别同比-0.45pct/-0.70pct/-0.08pct/-0.06pct。

    新能源汽车热管理领域空间广阔,集成化趋势或持续提升单车配套价值量。公司是我国传统热交换器行业龙头,配套产品按单体-总成-模块-系统路径逐渐升级,单车配套价值量有望持续提升。根据年报,公司21 年获北美新能源标杆车企空调箱总成、国内造车新势力前端模块及热管理集成模块等141 个新项目,预计达产后新增年销售额近41.2 亿元,其中新能源汽车业务占比约48.7%。

    盈利预测与投资建议:公司是我国热管理行业龙头,累积了丰富的系统及集成化能力,有望伴随下游新能源乘用车行业快速发展及单车配套价值的大幅提升而持续跑赢行业。我们预计公司22-24 年EPS 分别为0.49、0.71、0.91 元/股。结合可比公司估值,我们给予公司22 年25 倍PE,合理价值为12.33 元/股,维持“买入”评级。

    风险提示:汽车景气度不及预期;原材料价格波动风险;竞争超预期。