1．事件

    公司发布 2011 年中报，实现营业收入 16.72 亿元，同比增长2.91%；实现净利润 2.81亿元，同比增长 2.57%；EPS为 0.24元。

    2．我们的分析与判断

    （一）风电轴承业务下滑，降低业绩增速 公司业绩略低于预期，我们认为主要是受风电轴承业务下滑影响。公司主要控股子公司成都天马是公司最大的利润贡献来源，2010年占公司总收入的 30%以上，净利润的 40%以上。2011年 1-6月，成都天马实现营业收入 4.29 亿元，同比下降 14.82%；实现净利润 1.18亿元，同比下降 8.24%。 成都天马主营风电轴承、铁路轴承、工程机械回转支承，其中风电轴承占 2/3左右。铁路轴承上半年实现稳定增长；工程机械回转支承业务去年刚起步，今年上半年实现大幅增长。成都天马的业绩下滑，我们认为主要是风电轴承业务出现负增长。我们认为，风电增速箱、主轴轴承等新的进口替代产品在短期内较难弥补偏航、变桨轴承业务的下滑，今年公司风电轴承业绩下滑局面较难逆转。

    （二）剔除风电轴承，其他业务快速增长

    如果剔除成都天马，2011年上半年，齐重数控、北京天马、贵州天马、德清天马共实现营业收入 10.42亿元，同比增长 26.66%；

    实现净利润 1.11 亿元，同比增长 17.26%。其中，北京天马的冶金轧机轴承、石油钻采轴承市场开拓形势喜人，实现高速增长；德清天马和杭州本部的通用轴承也获得了快速增长。

    （三）未来发展将提速，产业链整合值得期待

    我们预计公司下半年业绩将实现稳健增长。随着风电增速箱、主轴轴承进口替代的加快和海上风电的逐步推进，公司德清新基地的产能逐步释放和新业务板块的加速发展，未来公司发展将提速。

    公司中报明确提出“加快推进并购投资及资源整合工作”、“继续向以轴承为核心的关键零部件的上下游行业推进”。我们认为公司将采取外延式、内生式增长并重措施，轴承产业链整合值得期待。

    3．投资建议

    如果不考虑外延式扩张，我们预计公司2011-2013年EPS为0.62元、0.75 元、0.95 元，对应当前股价 PE 分别为 18 倍、14 倍、11倍，远低于轴承行业和机床行业平均水平。按照 20-25倍 PE计算，我们认为合理估值区间为 12-16元，维持“推荐”评级。