报告导读

    韵达股份发布2021 年报及2022 年一季报，2021 年实现归母净利润14.77 亿元，同比上升5.15 %；扣非归母净利润14.02 亿元，同比上升15.88 %。22Q1实现归母净利润3.47 亿元，同比上升52.01 %；扣非归母净利润4.00 亿元，同比上升122.4%。21Q4-22Q1 利润同比增速开启转正，价值修复核心层次如期验证，维持“买入”评级。

    投资要点

    21Q4 至22Q1 利润同比增速转正

    从整体盈利看，公司2021 年实现归母净利润14.77 亿元，同比增长5.15%；其中21Q4 归母净利润为6.96 亿元，同比增长80.91%。2022 年第一季度疫情反复扰动，公司归母净利润依然同比增长52.01%至3.47 亿元；剔除公允价值变动等非经常性损益影响，公司扣非归母净利润同比大增122.4%至4.00 亿元。

    从单票盈利看，公司21Q4 单票扣非归母净利润为0.13 元，环比增加0.06 元，同比增加0.05 元；22Q1 单票扣非归母净利润为0.09 元，环比下降0.04 元，同比增加0.04 元。

    总体看，自21Q4 起公司利润同比增速开始转正，22Q1 单票扣非盈利环比下行，我们分析主要是淡季规模效应减弱、货重结构调整、油价及疫情等临时成本增量的影响所致。

    疫情短期影响履约时效，不改基本面稳健大逻辑价格端，公司3 月票单价环比增加0.25 元至2.59 元，自2021 年7 月以来已累计提升0.55 元，价格修复稳步验证。监管引导下竞争持续改善，公司总部价格政策并未松动，加盟制电商件揽件价1-3 月环比持续提升。我们判断油价、防疫等临时成本增量得以较好向前端传导，后续关注广深等价格洼地修复。

    单量端，公司3 月单量疫情扰动下同比+4.4%至15.82 亿件，市占率18.5%，环比+0.9pts，同比+1.3pts，22Q1 单量合计同比+19.6%。从需求端、揽收端及派送端看，疫情主要影响履约时效，待管控改善后行业单量或有明显恢复，龙头还有超额增长。

    成本端，公司2021 年营业成本379.51 亿元，其中快递业务成本362.03 亿元，同比增长24.0%。其中，单票运输成本0.51 元，同比下降0.04 元；单票中转成本0.31 元，同比下降0.02 元。2022 年一季度，受淡季规模效应减弱、货重结构调整、油价及疫情等临时成本增量的影响，我们分析单票快递成本费用环比有所提升。

    电商快递价值修复三层次两阶段，看好龙头突围对于恶性价格战后的价值修复，我们认为要区分三个层次：1）政策管控、2）价格回归、 3）盈利修复。2021 年二三季度随着政策的出台，价格端逐步呈现回归良性态势，在政策及价格修复之后，已经开始进入价值修复的最本质层次即验证盈利修复层次，建议低位继续关注龙头超额增长。

    盈利预测及估值

    我们预计公司2022-2024 年归母净利润分别27.23 亿元、39.10 亿元、48.36 亿元，同比分别+84.4%、+43.6%、+23.7%，对应PE 分别15.9 倍、11.0 倍、8.9倍。公司作为A 股电商快递份额龙头，价值修复空间确定，维持“买入”评级。

    风险提示：恶性竞争管控松动；疫情反复扰动；实体网购增长回落。