[事件描述

    　　韵达股份披露 2020 年三季报：前三季度公司实现营业收入 230.9 亿元，同比下降 4.8%，归属净利润 10.2 亿元，同比下降 47.8%；其中，三季度实现营业收入 87.7 亿元，同比增长 0.8%，归属净利润 3.4 亿元，同比下降 48.5%。

    　　事件评论

    　　份额加速提升，单价持续承压。3Q20，全国快递件量同比增长 37.9%，行业需求景气持续提升，公司件量同比增长 54.4%，环比提升 8.6pct，Q1/Q2/Q3 市占率分别同比提升 0.6/1.1/1.9pct，市场份额加速提升。3Q20，公司快递业务收入为 84.1亿元，同比增长 2.4%，表现低于行业整体水平；单价同比下滑 33.7%至 2.09 元，主要由于行业竞争加剧，公司采用更为积极的价格策略。

    　　毛利率环比改善，费用率拖累盈利。3Q20，公司毛利率为 9.6%，同比下降 3.5pct，但环比提升 0.5pct，主要得益于 Q3 件量增速回升带来产能利用率提升。四项费用为 4.4 亿元，同比增长 32.4%，费用率同比提升 1.2pct，其中：1）研发人员数量及技术外包服务费增加，研发费用同比增加 4728 万元；2）新增借款、发行中期票据和境外债，财务费用同比增加 3165 万元。最终，毛利率改善对冲费用上行，公司扣非净利率环比持平，但在市场竞争加剧下，同比下滑 3.5pct。

    　　产能持续扩张，负债率有所提升。公司 Q1/Q2/Q3 资本开支分别为 9.4/12.0/18.2亿元，持续推进基础设施建设，扩张节奏较上年更为平稳，为 Q4 旺季和明年市场竞争提供产能保障。同时，公司积极把握低利率环境，实现低息融资，今年以来陆续发行中期票据和境外债、增加短期借款，Q3 有息负债（短期借款+长期借款+应付债券）规模较上半年增加 37.2 亿元，资产负债率环比提升 5.1pct 至 50.5%。

    　　投资建议：维持“买入”评级。当前快递行业处于从龙头竞争向寡头竞争的过渡阶段，竞争持续加剧，盈利处于下行周期。不过，公司的精细化管理和持续的基础设施投入有望进一步巩固竞争优势。考虑到行业竞争超预期，我们下调公司盈利预测，预计 2020-2022 年 EPS 分别为 0.52、0.56 和 0.68 元，对应 PE 分别为37、34 和 28 倍。

    　　风险提示

    　　1. 电商需求大幅下滑；

    　　2. 行业竞争恶化；

    　　3. 加盟商管理风险。