3Q20 业绩符合市场预期

    公司公布3Q20 业绩：收入87.7 亿元，同比增长1%（略好于二季度的同比下降2%）；归母净利润3.39 亿元，对应每股盈利0.12 元，同比下降49%，扣非归母净利润2.95 亿元（同比下降51%，环比基本持平），符合市场预期。前三季度公司实现归母净利润为10.2亿元，同比下降48%。

    公司3Q 业务量同比增速比2Q 加快9 个百分点至54%，市场份额扩张至18.0%（同比提升2 个百分点）；三季度公司平均单价下降幅度为33.7%（二季度为31.8%），考虑到通行费重新征收等成本环比增加，但公司的单票净利润环比仅略微下降（3Q 扣非后为0.073，-9% QoQ vs. 2Q 的0.081），我们认为或与业务量增速加快带来的规模效应以及公司实现的更好的成本管控有关，环比表现好于同行（申通：3Q 扣非后单票净利润为-0.034 vs. 2Q 的+0.004）。

    发展趋势

    旺季竞争有所缓解，预计单票利润或将有所回升。7-9 月公司单票收入呈现环比回升趋势，考虑到四季度为传统旺季，我们认为价格竞争或有所放缓，单票净利润或环比回升（我们的盈利预测隐含四季度单票扣非净利润回升至0.10 元）。

    我们依然看好韵达未来的长期价值：中国快递行业空间大（我们预计未来五年电商快递业务量有望翻倍），去年以来行业份额前三与后面的公司分化加快，行业集中更加明显，我们认为只要是能续保持在第一梯队的公司，未来格局稳定后市值空间大（单票盈利可能上涨，且现金流充裕）。我们认为韵达仍然具有其自身的优势，将有望继续保持在第一梯队：1）历史上管理团队稳定，业内评价和口碑较好；2）服务质量和消费者满意度高：2019 年国家邮政局满意度排名和时效排名中，韵达在通达系可比同行中均排名第一；3）持续加大投入，构筑产能、彰显信心。前三季度韵达购建固定资产的现金流出为39.5 亿元（同比+39%），vs.申通20.1亿元（同比+18%），追赶与领先同行在固定资产投入上的差距，补足自身相对短板。电商快递板块目前仍处于竞争激烈状态，但行业内仅前三家公司实现盈利，我们认为已经到了格局优化的前夜，考虑到长期前景，当前韵达市值为560 亿元人民币，已经具备较好投资价值，但风险仍在于短期盈利的不确定性。

    盈利预测与估值

    我们上调业务量增速预测，但考虑单价依然同比下降幅度较大，因此下调2020/2021 年净利润23.3%/17.4%至15.65 亿元/20.39 亿元。当前股价对应2020/2021 年35.8 倍/27.5 倍市盈率。我们看好韵达的长期投资价值，维持跑赢行业评级和23.80 元目标价，对应44.1 倍2020 年市盈率和33.8 倍2021 年市盈率，较当前股价有23.3%的上行空间。

    风险

    单价大幅下降，业务量增速低于预期，降成本措施效果低于预期。