2020 年业绩低于我们预期

    公司公布2020 年业绩：全年实现营业收入11.81 亿元，同比下滑21.05%，归母净利润1.63 亿元，同比下滑38.76%，扣非归母净利润1.37 亿元，同比下滑42.99%，低于我们预期。主因疫情影响下客户需求降低，及行业电子化趋势加速。

    分季度看，Q1/Q2/Q3/Q4 营业收入同比分别

    -38.5%/-32.4%/-14.6%/+10.3%，归母净利润同比分别-47.3%/-48.9%/-27.1%/-29.2%。

    发展趋势

    1、疫情拖累公司全年业绩，Q4 营收同比实现转正。公司全年营收同比下滑21.05%，但Q4 受益下游订单回暖，营收同增10.3%，有所向好。分产品看：1）印刷业务/覆合类产品营收分别同比下滑24.15%/27.59%，主因客户需求受疫情影响大幅收缩，且票据电子化趋势的加速带来印刷业务需求进一步下降；2）技术服务类业务营收增长稳健，同比略增1.34%，保持了较好的发展趋势。

    2、盈利能力有所下滑。2020 年公司毛利率同比下滑3.7ppt 至37.5%，主因Q4 毛利率大幅下降至29.5%，我们认为或因原材料价格上涨拉高成本，及低毛利产品占比提升。期间费用率同比提升2.0ppt 至23.0%，其中销售费用率因新收入准则调整同比下降1.2ppt；管理与研发费用率同比增加3.2ppt，主因公司为提升产品技术含量，加大区块链技术、电子发票服务平台等项目研发力度。

    综合影响下，公司净利率同比下滑4.0ppt 至13.8%。

    3、持续关注技术服务类新业务拓展。公司不断加大技术研发投入，尝试开拓新服务领域，顺应行业趋势积极业务转型。其中，电子票证类业务方面，在开发区块链电子发票的基础上，公司持续结合传统产品与新兴技术，不断拓展区块链电子证照类等新型业务；档案存储与电子化业务方面，公司已通过国家档案局相关验收，为今后推广中小微企业电子档案管理和文件归档业务奠定基础，有望加速推广中小微企业市场。后续持续关注公司区块链产品更多应用场景的推广以及其他技术服务类新业务拓展。

    盈利预测与估值

    基于业绩不及预期，及公司传统业务受行业电子化负面影响渐增，我们下调2021 年每股盈利预测5.3%至0.40 元，同时引入2022 年每股盈利预测0.41 元。当前股价对应2021/2022 年20.4 倍/19.9倍市盈率。

    维持跑赢行业评级，因盈利预测下调与市场风险偏好下降，我们下调目标价24.2%至10.0 元，对应25.3 倍2021 年市盈率和24.6倍2022 年市盈率，较当前股价有24.1%上行空间。

    风险

    原材料价格大幅波动，新业务拓展不及预期。