业绩回顾

    2019 年业绩符合我们预期

    公司公布2019 年业绩：营收14.96 亿元，同比下滑3.2%，归母净利润2.67 亿元，同比增长3.9%，符合我们预期。分季度看，Q1-Q4营收分别增长（下滑）8.2%/-5%/-3.3%/-13.4%，归母净利润分别增长（下滑）17.6%/-0.7%/0.2%/-0.4%。

    发展趋势

    1、印刷主业增长承压，新业务占比提升。2019 年公司营收下滑3.2%，分产品看：1）印刷产品营收下滑7.85%，主要系印刷行业面临电子化影响，公司调整产品及业务结构等因素所致；2）覆合类产品营收下滑0.33%，我们预计其中智能卡产品业务实现增长，但社保卡等细分产品有所下滑；3）技术服务营收同比增长20.82%，占比提升至12.51%，其中档案存储和电子化业务受产能及订单驱动，保持良好增长势头，新渠道彩票销售业务在服务范围、布设数量等因素带动下实现较快增长，电子票证业务在产品线延伸、应用场景拓展的带动下增长28.48%。

    2、盈利能力有所提升。2019 年公司实现毛利率41.2%，同比提升2.3ppt，印刷主业在产品及业务结构优化带动下，毛利率同比提升3.27ppt 至40.28%；期间费用率同比提升1.4ppt 至21%，其中销售/管理&研发费用率分别上升0.5/0.5ppt，主要系公司新业务拓展，加大相关费用投入所致。综合影响下，公司净利率同比提升1.2ppt至17.8%。

    3、关注疫情影响及电子票证等新业务发展。疫情角度，公司各产能基地于2 月份陆续复工，我们预计目前疫情对公司供货能力影响基本消除，关注印刷、覆合类产品、技术服务下游客户需求恢复情况。新业务方面，公司电子发票区块链、电子票据区块链、电子证照区块链及TK-BaaS-E 平台四个区块链服务产品已通过国家互联网信息办公室审核，关注公司区块链产品在财税、证书、版权保护、电子发票等领域的应用推广情况。

    盈利预测与估值

    维持2020/2021 年盈利预测不变。当前股价分别对应2020/2021年21/20 倍P/E。维持跑赢行业评级，维持目标价13.2 元不变，对应2020/2021 年25/24 倍P/E，当前股价有21%的上涨空间。

    风险

    原材料价格大幅波动，疫情影响超预期，新业务拓展低于预期。