1.业绩增长符合预期，但收入增速下滑低于预期。14年全年收入为54.70亿，同比下降5.00%；归属净利润为1.99亿，同比增长24.91%，主要来自营业税金的减少以及毛利率的改善，14年纳入营改增的子公司增加以及总包收入下降导致营业税减少；15年1季度实现收入11.80亿元，同比下降9.57%，归属母公司净利润4676万元，同比增长12.13%，净利润增速显著高于收入增速主要是受到政府补助575万元；全年经营现金流为1.29亿元，同比下降67.45%，主要是工程结算回款减少，15年1季度经营现金流-1.14亿元，同比大幅净流出；14年全年应收账款为6.49亿，较13年初下降2.25%；存货5.95亿元，较13年年初下降13.01%，收现比同比下降6.74个百分点至92.60%。15年1季度存货较14年大幅下降24.67%，应收账款较14年基本持平。

    2.主业承压，总承包业务同比下滑，毛利率提升，设计收入和毛利率略有增长。14年全年工程总承包收入为40.17亿元，同比下降8.57%，占2014年全年营业总收入的73.63%，毛利率为6.20%，同比提高0.93个百分点。设计业务收入为10.07亿元，比13年同期增长3.9%，设计业务毛利率为20.22%，同比下降了0.19个百分点，咨询业务收入为1.76亿，同比下降34.06%。监理业务2.55亿元，同比增长4.75%。

    3.全年综合毛利率上升，净利率提升，三费率基本持平。14年全年综合毛利率为9.71%，同比上升0.55个百分点，主要是承包业务毛利率的提高；三费率基本持平，管理费用率为4.19%，同比上升0.14个百分点，财务费用率为-0.20%，同比下降0.07个百分点；净利率为3.64%，同比提升0.87个百分点。15年1季度综合毛利率9.63%，同比提高1.25个百分点，但管理费用率大幅提高0.58个百分点至4.36%，受此影响归属净利率上升0.76个百分点至3.96%。

    4.盈利预测及估值。14年全年新签订单70.53亿元，同比下降13.38%，其中工程总承包订单降幅最大，同比下降16.42%，其他业务均有不同。两次激励正在实施，动力强劲，传统主业承压，积极通过内生和外延等方式进军环保、医药和新能源等领域，兼具国企改革+迪士尼+机器人+电池隔膜等多重概念。我们小幅下调2015-2016年的EPS至0.77元和0.89元，给予15年37-40倍PE，合理价格区间为：28.49-30.8元。