2008 年报显示，公司全年实现营业收入18.1 亿元，同比增长32.7%；营业利润6,637 万元，同比增长24.8%；归属母公司净利润5,663 万元，同比增长23.4%；EPS 为0.50 元，基本符合我们此前0.52 元的预测；其中第四季度营业收入5.2 亿元，EPS0.13 元；分配预案为每10 股派2.6 元（含税）。

    总承包业务增长迅猛，但合同储备略显不足：公司自上市以来始终致力于拓展总承包业务规模，06～08年复合增长率达到217%。报告期内，总承包业务实现营收10.7亿元，同比增长65.3%，占营业总收入的59.1%，同比增加11.6个百分点。

    报告期内，公司新签合同额22.9亿元，同比下降15.2%，主要原因是国内房地产行业景气度下降，公司承接的民用项目合同额同比回落。新签合同中结转至09年结算的合同储备金额在14.6亿元左右，相当于08年营收的80%，公司合同储备略显不足，未来将对公司业绩的增长构成一定的制约。

    新签合同结构变化预示09年毛利率下行趋势或将逆转：随着毛利水平较低的总承包业务占比不断扩大，公司综合毛利率自04年以来持续走低，08年为13.5%，同比下降1.5个百分点。

    但从新签合同额来看，盈利性较强的设计监理业务保持稳步增长，而承包业务则同比大幅下降27.9%。新签合同结构的变化将很可能导致09年承包业务收入占比回落，公司毛利率有望出现回升。同时2010年施工安装业务达产后，公司将形成完整的建设产业链，更有利于控制成本，届时综合毛利率将有进一步提升的空间。

    期间费用控制较好：公司2005～2008年期间费用率分别为13.5%、11.1%、7.1%和6.6%，呈明显下降的趋势。主要原因是随着收入规模的扩大，公司管理费用率逐年降低。但由于目前公司合同储备相对不足，未来营业收入继续出现高速增长难度较大，预计公司期间费用率继续降低的空间较为有限。

    业务布局合理，境外收入增长逾4倍：公司的战略定位是成为国内一流、国际知名的国际化工程公司。08年华北和西南地区业务增长较快，增速均超过40%，而占公司收入比重最大的华东地区也保持稳步增长，增速为23.5%。海外方面，公司境外业务拓展良好，实现境外营业收入2.6亿元，同比增长408%。

    我们认为，经营地域的多元化可以有效避免单一地区收入波动的风险，但当前经济形势仍不明朗，我们也应关注海外业务产生的合同风险和汇率风险。

    盈利预测与评级：我们预计公司2009、2010年营业收入分别为17.1亿元、18.9亿元，EPS分别为0.59元和0.52元，当前股价对应的动态PE为20倍和23倍，不具有明显的估值优势，维持“中性”的评级。

    风险提示：（1）金融危机导致部分业主支付困难引发合同变更的风险；（2）所得税优惠政策将于09年到期，可能导致2010年业绩下滑；（3）轻工业固定资产投资增速低于预期等。