点评：

    四季度下游需求萎缩导致业绩低于预期。公司11 年实现营收和净利润分别为13.94 亿元和1.73 亿元，同比分别增长35.52%和80.62%，全年实现EPS0.48 元，其中四季度由于矿山企业开工率下降，炸药需求量萎缩，硝酸铵价格有所下滑，公司四季度实现销售收入4.11亿元，净利润仅实现4155 万元，单季度仅实现EPS0.11 元，导致业绩低于我们之前的预期。

    主营产品量价齐升推动公司业绩快速增长。公司主营产品多孔硝铵和普通硝铵去年实现销量32.47 万吨和26.89 万吨，销售价格也分别实现2238.33 元/吨和2068.88 元/吨，价格同比分别增长23.17%和27.04%，由于原料天然气价格上涨有限，导致公司主营产品毛利率由10 年的25.35%提升至30.64%，主营产品的量价齐升使得公司业绩实现快速增长。

    硝酸铵价格下滑难改一季度业绩稳定增长。据百川资讯数据统计，公司多孔硝酸按价格已下滑至2700 元/吨，普通硝酸铵已下滑至2400 元/吨，但仍高于去年同期的多孔硝酸铵2550 元/吨和普通硝酸铵2350 元/吨。此外，由于今年春节较早，目前不少矿企已开始陆续开工，炸药的需求快速增加，短期内硝酸铵价格受需求增加有望回升，因此我们认为公司一季度业绩仍将实现稳定增长，预计增长幅度在25%左右。

    非公开增发将解决公司硝酸铵原料供应瓶颈。受制于原料合成氨供应不足,硝酸铵开工率仅能达到75%，公司于11 年11 月份公告非公开增发募集资金用于合成氨和硝酸铵的扩建,以及硝酸铵的改迁.该募投项目投产后将解决公司硝酸铵原料供应瓶颈, 并完全替代外购合成氨,实现100%开工率.上述三个项目投产之后,预计将来能为公司带来12.38 亿元营业收入增长,实现净利润1.53 亿元,增厚EPS0.31 元。

    维持“强烈推荐”评级。由于公司11 年业绩低于我们之前的预期，我们下调12 年至14 年的EPS（摊薄前）分别为0.59 元、0.77 元和0.90 元，摊薄后分别为0.43 元、0.56 元和0.66 元，对应当前股价摊薄后的PE 分别为21 倍、16 倍和14 倍，仍然维持“强烈推荐”评级。