传统业务14年净利润同比下降47.13%。公司公告14年业绩快报，实现收入9.08亿，同比增长6.98%；归母净利润888.09万，同比下降47.13%，EPS为0.04元，加权平均ROE为1.20%，较去年同期减少1.07个百分点。其中14Q4实现收入2.58亿，同比增长29.45%（14Q1-Q3同比增长-2.79%、1.34%、0.81%），归母净利润-77.48万，同比下降117.44%（14Q1-Q3同比下降53.26%、1.45%、24.81%）。

    竞争加剧、汇率波动、重组支出导致传统业务盈利能力下降。第一，竞争加剧+成本上涨导致产品毛利率下降。行业进入者增加，文具制造企业年均增加30家，竞争加剧，同时东南亚竞争者商品出口扩大，导致商品价格下降；成本端持续上升拉低盈利能力。第二，汇率波动致远期结售汇收益较去年同期有所下降；第三，收购云灵传媒，重组投入增加费用支出，并购产生交易费用导致公司14Q4盈利降低。

    依托灵云传媒，推进新业务转型升级。公司未来看点在灵云传媒，业务由导航网站广告、品牌广告、爱丽特价组成，导航网站业务已与hao123、2345、搜狗、金山毒霸等网站建立合作关系；品牌广告和爱丽特价依附自有网站——爱丽网，采取代理+自营的独特经营模式，打通上下游产业链，建立市场竞争优势。三大业务之间相互协作：先向合作伙伴采购流量，借助媒体竞价管理平台（MBMP），直接面向广告主，进而依托爱丽特价实现海量流量变现，提升盈利能力。未来灵云传媒将在PC端和移动端不断加大投入：第一、PC端积极开拓业务优化布局，母婴产品投放成为15年工作重点，通过寻找商品实现自营代理、寻找商家加盟实现交易佣金收入双向拓展，目前在网站的咨询页面已完成母婴频道的搭建；第二、移动端布局抢占流量入口，未来灵云将积极布局移动广告平台（绑定巨头实现差异化运作，与google等合作）、移动导航搜索（服务现有导航客户，推出移动版）、超级应用及榜单优化（已成金山电池医生、猎豹清理大师核心代理商）、移动应用搜索优化（ASO），此外还积极推进自主移动精准营销平台（DSP）的研发，预计15年下半年上线。

    维持盈利预测，维持评级。受同业竞争者涌入影响，本册、相册、办公用品等传统业务国内竞争不断加剧；东南亚竞争者出口增加，商品价格优势逐渐丧失，出口增长瓶颈初显；叠加产品成本上升，折旧摊销费用支出增加，传统业务盈利能力下滑；未来看点在灵云传媒（核心是爱丽特价），布局PC/移动互联网，实现业务转型，未来存在并购其他相关企业预期，15年将持续发力移动端，强化移动流量入口优势地位，并拓展母婴等高盈利业务。考虑并购，我们预计15-17年EPS为0.33、0.46、0.59元，对应PE为53、38、30倍，维持增持。