事件：公司公布半年报，2012 年上半年实现销售收入6.44 亿元，同比微降1.82%；实现归属于上市公司股东的净利润6889万元，同比增长22.13%，合每股收益0.21元。预期1-3季度利润增长在0-30%之间。

    投资要点

    业绩低于预期，4AA 与新业务板块拖累业绩。整体来看公司增速低于我们之前的预期，虽然公司培南下游产品、克林霉素系列产品和合同定制业务取得了的发展基本符合预期，三项费用也控制得当，但4AA价格下跌后放量不足，导致整体培南系列增长低于预期，上半年公司抗生素业务收入下滑8.53%体现了这一点。此外公司的发酵、制剂类新业务板块由于尚未投产，上半年合计亏损572万元也拖累了公司的利润增长（去年同期合计-68万）。

    产品结构加快调整，合同定制业务发展较快。公司整体收入下滑的另一较大原因是产品架构调整，淘汰和外包了低毛利的产品。如公司精细化学品业务同比增长26%，且毛利率提高6.82个百分点，主要原因即高盈利的国际定制合作业务快速发展，低毛利业务比重下降。

    利润增长点正在培育，仍期待明年的新增贡献。从公司半年报披露的信息和前期的公告来看，公司着力培育的增长点进展顺利，符合我们的预期（只是发酵类和制剂的短期亏损比预期大）：发酵类产品线预计下半年实现试生产；印度和辉瑞的合同定制业务预计也将于年底到明年供货；BI 合作预计将继续深化，因此如果4AA价格能在千元左右企稳，公司明年的增长仍可期待。

    财务与估值

    我们根据中报调整公司2012-2014 年每股收益预测至0.41、0.59、0.80元（原0.47，0.67，0.89元）， 我们曾判断2012年是业绩恢复年，2013年有望迎来新一轮增长；但外围的恶化、持续的投入以及公司仍未完成募资均对其12年的增速产生了影响，预计也将持续到下半年。不过从前期公司公告判断，其核心业务看点--合同定制及发酵类新业务仍然符合预期，我们对其明年的发展仍然期待。考虑到前期股价调整已经较大程度反映了今年的业绩状况，我们维持公司买入评级。目标价11.50元，对应2012年27倍PE。建议跟踪其新业务板块进度。

    风险提示：资金需求导致财务费用高企，价格深跌，一次性费用过大。