投资要点

    克林霉素系列增长较快，下半年有望维持较高增速。从前期海关公布的数据来看，我国克林霉素系列产品在一季度保持了较高的增长水平，1-3 月份出口金额达到 4175万美元，同比增长 31.4%。海翔药业是其中的龙头企业，根据海关数据，以盐酸克林霉素为例，海翔出口量占据 55%份额，出口金额占据 62%的市场份额，处于绝对领导地位，因此我们推测海翔的克林霉素系列产品也保持了快速的增长势头。我们预计公司收购苏四药的战略影响将在下半年逐步体现，克林霉素系列今年有望保持快速增长势头。

    培南下游快速上量，竞争优势有望维持。海翔药业的培南系列产品的增长点在于快速上量的 4AA下游产品，其培南原料药已经通过了日本认证，我们预计二季度开始将逐渐贡献业绩。目前我们估计海翔的 4AA中间体约有 1/3左右自用，预计随着下游产品的增长，自用比例将有望进一步提高至 40%以上，有效抵御 4aa的价格波动。虽然 4aa价格近期有所调整，但目前来看在下游产品快速上量，4aa技改降成本的带动下，整体培南系列仍将保持较快增长，公司在培南系列的竞争优势将继续巩固。

    国际合作和新业务板块将决定公司长期价值。从长期来看，公司的投资价值将体现在其国际合作和发酵类等新业务板块的开拓上。公司属于较早参与国际定制生产合作的国内企业，根据近几年的趋势，我们认为企业的先发优势尤为重要。国际 CMO巨头 Saltigo就认为定制生产的机会在新兴市场，而且大的药企的倾向于和少数的供应商深度合作，并开始在早期研发的时候合作。根据公司年报，我们仍然认为海翔的国际合作业务有望在年内取得进一步突破，届时市场对其国际合作业务板块的预期将进一步好转。而在发酵板块，预计万古霉素等产品（根据滨海工业园区的环评公告）将在 2012 年底-2013年开始贡献业绩，有望成为公司化学合成板块之外的另一重要增长点。

    财务与估值

    我们预计公司2012-2014 年EPS分别为0.94、 1.34、 1.78元， 目前PE22.7倍，估值不高；长期新业务板块尤可期待，维持买入评级，目标价 28元价。 风险提示: 国际合作低于预期，产品价格深度下滑，人民币大幅升值