简评

    需求不及预期 营收、净利齐下滑

    由于下游煤炭开采、矿山开采低迷，导致炸药需求整体低迷，报告期内，公司工业炸药营业收入同比下降15.68%。营业收入下降主要体现在省外市场，省外营业收入同比下降51.48%，省内市场基本持平，出口市场稍有下滑。这主要是由于贵州福泉“11.1”爆炸事故影响了公司省外销售，公司甚至停止了在贵州市场的销售导致。

    至2011年11月以来，硝铵价格跌幅较大，但是今年上半年硝铵价格较去年同期跌幅有限，硝铵价格的跌幅抵不过人工成本的上涨，工业炸药毛利率同比下降3.53%。同时，国家加大危爆物品的安全管制，也相应的增加了运输配送成本，缩减了利润空间。

    值得注意的是，在导爆器材方面，由于杭瑞高速铁路需求增长，营业收入还实现了一定的增长，特别是工业导爆索营业收入同比增长105.05%。

    工程爆破业务实现双增长

    去年上半年公司因被取消安全生产许可证，未开展工程爆破业务。但是今年上半年工程爆破收入573.22万元，毛利率17.51%，实现了营业收入、毛利率的双增长。

    收购神斧民爆 成为湖南省炸药龙头

    收购神斧民爆后，公司工业炸药产能增至14.4万吨，全部集中在湖南省内，成为湖南省当之无愧的龙头。神斧民爆具有生产、销售、运输、爆破全产业链的优势。收购神斧民爆，有利于公司整合省内的销售渠道，此外，公司大股东与中铁物资集团开展战略合作，也有利于公司扩大爆破服务和矿山开采业务，延长产业链的同时也推动一体化服务的开展。

    参股新疆雪峰 扩展新疆等西部市场

    公司与新疆雪峰达成战略合作协议，向新疆雪峰转移1.5万吨的工业炸药产能，并通过现金增资方式持有新疆雪峰4.05%的股权。新疆雪峰正在做IPO，一旦成功上市，公司不仅能从中获得更大的投资收益，还能与新疆雪峰就现场混装和爆破服务方面开展深入合作，从而快速打入新疆等西部市场。

    短期受制于需求低迷 长期看公司扩张前景

    短期来看，积极因素是：硝铵价格已经下跌到1850元，原材料价格下跌将带来产品毛利率的改善；消极因素是：由于下半年宏观经济的不确定性，民爆行业的市场需求也具有很大的不确定性。

    但是长期来看，公司通过在行情低迷的情况下低成本扩张，并购神斧民爆整合省内和周边省的营销网络，提高市场占有率；参股新疆雪峰进军西部市场，拓宽销售渠道并延伸到下游爆破工程服务领域，实现民爆一体化的全产业链布局。我们看好公司作为湖南省内炸药龙头的市场潜力。

    12年EPS0.43，增持评级

    不考虑吸收合并神斧民爆，我们预计公司12-14年每股收益为0.43，0.50，0.54；考虑吸收合并神斧民爆后，总股本增至371.29百万股，预计公司12-14年每股收益为0.63，0.67，0.72，按25倍PE来算，对应目标价为15.75元。考虑到收购神斧民爆的最终股价为15.66元/股，目前股价具有一定的安全边际，给予增持评级。