投资建议

    青岛金王发布2018 年前三季度报告，业绩低于预期。其中，前三季度营收40.16 亿元，同比+24.0%；归母净利润1.62 亿元，同比-57.4%，超出此前业绩预告区间下限。同时预告2018 全年净利润增速区间-50%~-20%。我们下调2018/19 年盈利预测，同时下调评级至“中性”。理由如下：

    1. 业绩低于预期，面临增长压力。近期公司业绩表现欠佳，2018Q3/Q2/Q1 营收同比分别+3%/+25%/+57%，净利润同比分别-54.0%/-71.6%/+91.7%，呈下滑态势，我们预计可能与杭州优可及产业链公司业绩低于预期有关。公司业务以化妆品渠道运营为主，结合近期化妆品零售增速有所放缓，后续渠道端可能面临压力。同时，公司前期通过连续的外延式并购进军化妆品行业，截至3Q18 账面商誉价值高达14.56 亿元，后续如果并购标的业绩表现不及预期，可能面临商誉减值风险，导致业绩下滑。

    2. 经营性现金流持续为负，后续需关注公司资金周转情况。2018年前三季度公司经营性净现金流-6.7 亿元，我们预计可能与化妆品线下营销渠道扩张过程中，产品备货、渠道押金、品牌合作保证金、预付货款等增加有关。目前公司化妆品线下渠道仍处于扩张进程中，后续可能面临持续的资本开支，对资金周转带来一定压力。

    3. 大股东质押比例较高。公司后续业绩可能面临压力，且存在商誉减值与大股东质押比例较高等问题。

    我们与市场的最大不同？公司业绩可能持续低于预期，且存在商誉大额减值风险与大股东质押风险。

    潜在催化剂：与腾讯合作的美妆新零售布局取得重大进展。

    盈利预测与估值

    当前股价对应2018/19e EPS 15.4/12.2 倍，基于业绩下行风险，下调2018/19e EPS 26.5%/24.0%至0.32/0.41 元，下调评级至中性，目标价下调14.7%至5.8 元，对应19e PE 14 倍，较当前股价有17%空间。

    风险

    并购标的业绩不及预期；大股东质押风险。