投资要点

    业绩符合预期。2018H1，公司分别实现营业收入/归属净利润27.4 亿/1.3亿元，同比+37.0%/-58.3%；扣非归属净利润1.2 亿元，同比+50.4%。2018Q2，公司分别实现营业收入/归属净利润15.5 亿/0.8 亿元，同比+25.0%/-71.6%。扣除2017Q2 悠可一次性收益2.2 亿元，公司2018H1经常性归属净利润同比+48.2%。受代理品牌增加支付首批货款、实行优惠销售政策和备货的影响，2018H1 公司经营性现金流净额-3.8 亿元。

    化妆品子公司悠可、月沣、产业链、韩亚盈利增长强劲。2018H1，悠可新增代理品牌朵梵、欧惠，运营品牌数达30 余个，实现营业收入/净利润5.2亿/0.7 亿元，分别同比+16.3%/+77.6%；月沣进一步加大渠道、品牌开拓力度，较去年同期增加韩束、韩后等本土品牌屈臣氏渠道的代运营，2018H1分别实现营业收入/净利润1.9 亿/0.3 亿元，同比+11.9%/+24.5%；2018H1产业链公司分别实现营业收入/ 净利润8.9 亿/0.5 亿元， 同比+68.3%/+70.7%。截至2018/6/30，公司已收购22 省近60 家经销商，代理本土及海外活跃品牌200 余个，积累了9500 家门店资源。公司已形成化妆品“研发/生产-品牌-线下CS/KA/百货/屈臣氏-线上美妆代运营”完善的产业链布局，且已形成规模壁垒。

    众妆增资，打造数字化新零售服务平台。产业链公司向众妆供应链公司增资4.5 亿元，产业链公司与CS 店主共同出资成立省级众妆，打造省级“数字化新零售服务平台”，通过集中采购、智能物流、终端店综合服务等推动美妆零售终端的场景化、智能化、数字化。2018H1，集中采购取得重要突破：宝洁、欧莱雅为金王CS 渠道专供产品陆续铺货，韩国JMsolution 面膜、兰欧缇等品牌通过独家代理或集中采购等方式实现体系内铺货；智能物流：打通了悠可与浙江金庄仓储物流，整合原悠可2C 端和金庄2B 端的仓储物流，打造通过升级智能分拣系统、机器人AGV、图像识别、自动体积检测、自动称重、云仓平台系统及WCS 等提升物流效率、降低人工，降低库存水平，提升周转；终端服务：公司打造的数字化新零售SaaS 科技服务平台已经在“众妆优选”智能化零售店、山东/浙江/安徽等终端上线。预计下半年集中采购/智能物流/综合服务等将向金王全国体系推广。

    风险提示。CS 渠道遭遇严重分流；美妆新零售平台建设速度低于预期。

    盈利预测及估值。公司与腾讯签署“智慧零售”战略合作协议，腾讯将在支付/场景/系统开发/大数据方面赋能；而天猫美妆也将与公司在iStore/iBA方面展开合作。美妆渠道是互联网龙头尚未以股权卡位的领域，未来不排除深化至股权合作层面。维持2018-20 年归属净利润预测为3.8 亿/4.6 亿/5.5 亿元，同比-5.1%/+20.5%/+20.4%（2017 年经营性归属净利润2.4 亿元，对应18 年+58.3%），对应2018-20 年EPS 分别为0.55/0.67/0.80 元；目标价9.5 元，对应2018 年17xPE，维持“买入”评级。