上半年扣非净利同比增70%，符合预期

    　　青岛金王公布2017 年上半年业绩：营业收入20.00 亿元，同比增长88.00%；净利润3.07 亿元，同比增长491.95%，扣非净利8270 万元，同比增长70.27%，每股盈利0.81 元，符合预期。2Q/1Q 营收同比分别+106.9%/+63.7%，净利润同比分别+667.8%/+65.1%。

    　　公司拟每10 股派发现金红利0.5 元，同时预告2017 年前三季度净利润3.79~4.13 亿元，同比增长230%~260%。

    　　发展趋势

    　　杭州悠可投资收益及并表利润大幅增厚业绩，上半年扣非净利润同比增70.3%。2017 年5 月杭州悠可63%股权过户，产生投资收益2.2亿元，大幅增厚1H17 业绩。上半年化妆品子公司上海月沣/杭州悠可/ 广州韩亚/ 产业链管理公司营收同比分别增

    　　144.1%/16.4%/102.6%/492.2%，保持高增长态势，净利润同比分别增16.3%/74.7%/1819.4%（去年同期低基数）/254.7%。化妆品业务已成为净利润主要来源，转型成效显著。

    　　收入结构变化导致化妆品毛利率下降，费用管控有待加强。上半年公司化妆品业务毛利率下滑21.9 个百分点到27.5%，部分原因是产业链管理公司在化妆品业务中的收入占比由15.7%提升到44.2%所致；另外公司快速扩张使得销售费用率提升1.4 个百分点至5.9%，销售费用率提升0.2 个百分点至3.9%，控费能力有待加强；息税前净利率（EBIT ratio）同比下降0.5 个百分点至6.3%。

    　　化妆品全渠道快速拓展，打造化妆品全产业链运营平台。①线上渠道：

    　　杭州悠可通过化妆品O2O 增强消费体验，提高用户粘性，同时引开发小红书、网易考拉等增量平台拓宽收入来源，实现GMV10.48 亿元；②线下渠道：产业链管理公司持续整合线下优势渠道资源，截至6 月30 日已在全国14 个省市建立营销渠道，服务于1 万余家零售终端；③直营渠道：上海月沣重点发展增长势头良好的连锁渠道（如屈臣氏、丝芙兰）和大型超市渠道（如大润发、家乐福），坚持终端直营，新增韩后、百雀羚等品牌的屈臣氏运营权，新开发货架终端6400 个；④自有品牌：广州韩亚继续加大自有品牌培育与推广力度，不断整合资源，优化品牌结构。

    　　盈利预测

    　　考虑到公司化妆品业务仍处快速扩张期，相关费用投入较大，我们下调2017/2018 年每股盈利预测6%/26%到1.32/1.23 元。

    　　估值与建议

    　　目前，公司股价对应2017 年16 倍P/E。我们看好公司化妆品全产业链平台的高成长性，维持推荐评级和目标价26.5 元不变。

    　　风险

    　　并购业绩不达预期；市场竞争加剧风险。