事件：公司发布2 021 年半年度报告，实现营业收入307.16 亿元，同比减少26.07%；归母净利润、扣非归母净利润分别为17.33、17.23 亿元，分别同比增加728.82%、666.11%。公司4 月完成处置上海多经60%股权，若剔除贸易业务，2021H1 营业收入同比增加48.88%。

    　　21H1 公司主营产品量价齐升，叠加原料、能源自给率高，公司盈利能力大幅提升 分产品来看，21H1 公司PVC、离子膜烧碱、粘胶纤维、粘胶纱线业务收入分别同比变化59.48%、-10.07%、46.77%、55.12%；毛利率分别变化23.08、-11.48、22.61、13.82 PCT 至42.55%、24.90%、10.86%、18.73%。整体来看，21H1 公司毛利率9.00%，同比增加5.35PCT。公司盈利能力大幅提升的主要原因：从生产的角度，21H1公司PVC、离子膜烧碱、粘胶纤维、粘胶纱线产量分别同比增加14.1%、13.8%、21.9%、5.4%，预期销量也有所提升；从价格角度，21H1 PVC、离子膜烧碱、粘胶纤维、粘胶纱线市场价分别同比上涨24.01%、5.7%、11.8%、5.9%；从成本的角度，目前公司拥有电石产能238 万吨/年且自备电厂，2017 以来电石、电力自给率保持在90%、80%左右。

    　　电石供需趋紧致价格上涨，成本支撑下PVC 价格有望维持高位 今年受内蒙限产限电等因素影响，电石价格大幅上涨，同时推动PVC 价格上行。供给方面，国家发改委修订发布的《产业结构调整指导目录（2019 本）》限制新建电石产能，但大型先进工艺设备进行等量置换的除外，未来电石基本没有净新增产能。需求方面，一方面PVC 产能平稳增长带来电石需求增加；另一方面PBAT 产能大幅扩张将导致1,4-丁二醇（BDO）需求增加，进而带来电石需求大幅上涨。我们认为，电石供需格局预计将进一步趋紧，价格将维持高位甚至进一步上行。

    　　在电石成本支撑下，PVC 价格有望维持高位。

    　　烧碱新增产能有限，下游向好驱动价格底部回升 在供给端，烧碱新增产能有限。预计2021-2022 年我国新建烧碱产能145 万吨/年，复合增长率为1.7%。据《氯碱行业“十四五”发展指南》，政府将加快传统化工行业淘汰落后产能，预计2025 年产能控制在4700 万吨/年，烧碱产能很难再现大幅增长。在需求端，氧化铝行业虽然有新增产能，但由于企业普遍采用进口铝土矿，氧化铝单位耗碱量减少，且氧化铝需求增速不高，预计烧碱需求增速依旧维持低速。受下游氧化铝-电解铝行业向好以及烧碱行业自身检维修等因素影响，截至8 月17 日，离子膜烧碱价格三季度以来上涨27.0%，预计烧碱价格底部回升趋势或将延续。

    　　海内外服装需求持续复苏、粘胶短纤生产旺季来临，有望重启上行通道 三季度以来，随着纺织旺季的到来，对粘胶短纤需求增加有望带动价格/价差的反弹回升。中长期来看，在供给端，未来基本无新增产能。在需求端，美国2021 年3 月以来服装及服装配饰店销售额连续五个月大幅转正、国内1-7 月累计服装社会消费品零售额同比增加29.8%、较2019 年同期增加16.9%；海内外服装消费的持续复苏以及RCEP 的签订有望带动粘胶短纤需求增加。我们认为，在供需错配背景下，行业有望迎来周期性复苏，粘胶短纤价格/价差有望重启上行通道。

    　　剥离贸易业务凸显主业，非公开募集资金助力项目加速建设 公司于2021 年4 月完成转让部分贸易业务资产，调整资产结构后公司财务结构将得到优化、盈利能力显著改善。

    　　公司于8 月10 日完成非公开发行股票，募集资金将用于高性能树脂产业园及配套基础设施建设项目、年产200 万吨电石项目二期工程（60 万吨）。另外，公司参股18.55%的圣雄能源拥有120 万吨/年电石、50 万吨/年PVC 产能；参股25%的美克化工拥有27 万吨/年BDO 产能。两家公司主营产品持续高景气，将显著增加公司投资收益，公司净利润有望进一步增厚。

    　　投资建议 我们预计2021-2023 年公司营收分别为499、366、367 亿元，归母净利润分别为43.4、45.3、47.8 亿元，同比变化2873%、4.4%、5.6%；EPS（摊薄）分别为1.68、1.76、1.86 元（8 月10 日非公开发性股票上市），对应PE 分别为7.43、7.11、6.74 倍。看好公司业绩大幅改善带来的投资机会，维持"推荐"评级。

    　　风险提示 下游需求不及预期的风险，溶解浆价格大幅上涨的风险，主营产品价格大幅下降的风险等。