事件

    　　公司发布2016 年年报暨第一季度报告。2016 年公司实现营业收入297.07 亿元，同比增加7.17%；营业利润13.46 亿元，同比上升42.89%；归母净利润5.41 亿元，同比上升28.57%；实现扣非归母净利润3.47 亿元，同比增长57.11%。其中2016Q4 实现营业收入240.04 亿元，同比增长4.65%；归母净利润2.89 亿元，同比增长25.37%。

    　　2017Q1 公司实现营业收入71.71 亿元，同比增长33.73%；营业利润2.85 亿元，同比增长33.91%；归母净利润1.54 亿元，同比增长84.22%；扣非归母净利润1.52 亿元，同比增长186.50%。

    　　公司以12.08 亿股为基数，向全体股东每10 股派发现金红利2.00 元（含税），共计派发现金股利2.42 亿元，占归母净利润44.66%。同时，以资本公积金向全体股东每10 股转增3 股。

    　　公司预期2017H1 主营业务继续稳健增长，归母净利润为3.57亿—4.24 亿元，同比上涨60%—90%。

    　　简评

    　　营收稳步提升，出口贸易贡献收入主要部分，化工产业拉低综合毛利率，销售增长带动Q1 业绩上升。

    　　（1）进出口贸易2016 年收入稳步提升，服装玩具出口贡献主要部分，2017Q1 销售向好带动业绩继续高增长。在全球经济低迷的大环境下，公司凭借多年来持续打造的科学有效的供应链管理优势，同时积极创新商业服务模式，使得主业延续了稳步增长的良好态势。纵观2016 年全年，公司进出口贸易规模稳中有增，合计35.47 亿美元，同比增长0.2%，其中出口30.08 亿美元，同比增长3.5%；进口5.38 亿美元，同比下降15.3%。

    　　纺织服装、玩具等出口贸易收入256.71 亿元，同比增长1.79%；纺织服装、玩具等进口及国内贸易收入27.88 亿元，同比增长56%。两部分毛利率分别为11.40%、10.12%，同比增加1.74pct、1.26pct，毛利率增长源于公司科学有效的供应链管理优势，内部管理效率提高降低成本。进出口业务的良好态势带动2017Q1 年业绩，贸易销售规模增长驱动2017Q1 营收及净利润均实现高双位数增长。

    　　（2）新能源汽车火爆提振2016 年化工营收，2017 年电解液销售依然动力十足。公司化工业务由控股子公司华荣化工负责，其主要生产锂离子电池电解液和硅烷偶联剂。2016 年化工业务实现营业收入10.67 亿元，同比大增109.3%；华荣化工净利润1.44 亿元，同比增长51.47%；毛利率25.40%，同比下降8.69%。化工业务业绩大增在于2016 年新能源汽车继续火爆，动力电池市场需求增加使公司锂离子电池电解液销售量同比猛增100.1%，拉动化工营收。公司2017Q1 业绩提升继续受益电解液销售驱动。

    　　（3）借款减少促使财务费用率大幅下降，销售规模增长增加销售费用。2016 年公司销售费用、管理费用分别为14.75、6.34 亿元，分别同比增长14.51%、18.84%。财务收入2363.46 万元，去年同期财务费用4875.46万元，主要原因是公司本年借款减少，相应利息支出减少8000 万。2017Q1 公司销售费用率5.08%，同比上升0.42pct，主要因为销售增长和人员增加带来的费用增加。财务费用率同比下降0.62pct 至0.07%，主要为Q1 美元汇率较期初下降导致。管理费用率为1.98%。整体期间费用率同比下降0.18pct。

    　　（4）2017Q1 营业外收入有所下降但投资收益激增。2016 年公司实现营业外收入5324.27 万元，同比下降4.8%，主要为外经贸发展资金收入及出口信用保险收入；投资收益8107.29 万元，同比下降58.58%，主要原因为处置长期股权投资、可供出售金融资产等投资收益同比大幅下降。2017 年Q1 营业外收入559.46 万元，同比下降53.76%，原因是Q1 补贴收入同比有所下降；投资收益617.39 万元，同比增长144.33%，主要是权益法公司下确认的投资收益增加。

    　　优质资产注入增厚业绩显著，2016 年并表利润达2.5 亿左右2016 年12 月，集团旗下11 家子公司注入上市公司平台，公司当月实现资产过户并开始并表，根据同一控制下企业合并会计原则，11 家子公司原归属集团母公司的经营业绩合并入公司2016 年度业绩，其中1-11 以重组前江苏国泰国际集团的持股比例计算，12 月以公司收购后的实际持股比例计算。根据我们拆算结果显示，公司2016 年自身原有业务实现营业收入229 亿元左右，净利润3 亿元左右，其中供应链管理营收约219 亿，净利润约1.6 亿；化工电解液业务营收11 亿左右，净利润约1.3 亿。2016 年11 家子公司实现并表收入67.9 亿元，净利润2.46 亿元。若按备考盈利计算，2016 全年营收和净利润水平分别能够达到352 亿、7.5 亿元左右。优质资产注入推升公司业绩上升至新台阶。

    　　集团重组优化供应链服务结构，加码进出口综合服务与金融运作平台，国际化综合商社潜力无限公司11 家子公司重组标的中包括8 家外贸供应链管理公司（华盛实业等），1 家智慧外贸综合服务业务的跨境电商平台（慧贸通）、1 家财务公司（国泰财务）和1 家对外投资公司（紫金科技），凭借多元化优质资产注入，公司全面重新整合以供应链管理服务业务为主的优质出口贸易业务，结合电商平台，聚焦生活消费品（以纺织服装为主）进出口贸易，加码进出口综合服务业务及金融投资业务，成果斐然，2016 年，公司以及控股子公司华盛实业、国华实业、汉帛贸易司、力天实业、亿达实业分别位居中国纺织品服装出口企业第4、 10、 18、30、 34 和49 位，市场竞争力极强。

    　　目前公司供应链管理业务占比较大，注资完成后业绩贡献主要来自为ZARA、Primark、H&M 等国际快时尚品牌提供服装供应链管理业务。与一般外贸业务不同，公司作为供应链管理龙头，对供应链整体的把控能力超群，以轻资产方式管理模式覆盖设计、打样、生产、储运、清关、保险、配送、金融服务等整条产业链，未来从“卖产品”向“卖服务”迈进。拥有上万个供应商，深度参与纱线研选、布料采购，设计打板到缝纫制造、物流运输等全产业链流程，扮演整合者角色，享有难以撼动的采购成本优势、供应链反馈速度优势及产品高质量优势。且该类业务壁垒高、客户稳定性好，具有较强的马太效应，强者恒强。

    　　另外从行业龙头利丰历史经验来看，通过外延并购加快国际销售网络布局将有利于快速获取客户，实现跨越式发展，目前利丰在40 多个经济体拥有共计250 个办事处及配送中心，与全球超过15000 家供应商拥有合作关系。考虑到利丰历史上曾实现超过50 亿港币业绩和2000 亿港币市值的纪录，且其海外布局仍远超公司，公司供应链综合服务业务发展空间巨大。

    　　投资建议：公司作为国内供应链管理及锂电池电解液双行业龙头，凭借优秀的国内外资源整合力，积累了包括ZARA、Primark、GIII、H&M 等多个国际快时尚品牌客户资源，2016 年末重组尘埃落定之后供应链业务进一步向综合服务深化，全产业链管理把控作为核心竞争力得到巩固同时新增优质资产增厚业绩明显，按备考利润计算11 家子公司并表利润达到4.56 亿元。且行业具备强者恒强的马太效应，对标行业龙头利丰，公司未来发展空间依然巨大。我们仍然维持公司业绩高增长判断，预计2017-2018 年净利润分别为8.00、9.47 亿元，对应增发换股和对外募资后总股本12.08 亿股，EPS 分别0.66、0.78 元/股，对应PE18.5、15.7 倍，维持“买入”评级。公司目前股价与定增价格倒挂，安全边际凸显。

    　　风险因素：宏观经济增速下行可能导致外贸供应链业务下游客户需求萎缩，造成公司外贸板块业绩不及预期。集团整体上市后协同和整合受阻，导致外贸业务增速不及预期。