核心观点：

    根据公司发布的2022 年报及2023 年一季报，2022 年收入33.70 亿元，同比+6.52%，归母净利润5.82 亿元，同比+9.02%。2023 年Q1收入6.67 亿元，同比+2.17%，归母净利润0.99 亿元，同比-18.92%。

    公司陶纤主业产能持续扩张，同步贯彻满产满销+精细运营策略，收入持续稳健增长。2022 年公司陶瓷纤维收入同比+10.4%，主要系2022年公司陶瓷纤维年产能增长3 万吨至51 万吨，同时公司贯彻满产满销+精细运营策略，产能充分释放，销量同比+10%，产销率达102%，市占率进一步提升；玄武岩产品收入同比-16.4%，2022 年底该业务已被剥离，23Q1 收入放缓也受此影响。2023 年3 月内蒙古基地年产12 万吨陶瓷纤维毯项目一期4 万吨已建成并投产，二期8 万吨于4 月底获董事会批准，未来产能将继续增长。

    2022 年盈利能力阶段性下滑，主要系成本上涨、竞争加剧以价换量；23Q1 景气改善。2022 年公司毛利率32.83%，同比-1.88pct，主要系：

    一是原材料和能源价格上涨；二是22 年保温类产品竞争加剧，公司为巩固市占率以价换量。23Q1 毛利率环比改善，一是来自毛利率较低的玄武岩业务被剥离，二是公司3 月份对保温类产品提价；随着内蒙古基地发挥规模效应、原燃料价格回落以及有序调价，毛利率有望改善。

    奇耐-鲁阳新合作开始落地，协同前景值得期待。

    盈利预测与投资建议。我们预计公司2023-2025 年归母净利润分别为6.9/8.3/9.2 亿元，对应PE 分别为14.0/11.7/10.5 倍，参考可比公司估值及公司成长性，我们给予公司2023 年合理PE 估值20 倍的判断，对应公司合理价值27.41 元/股，维持“买入”评级。

    风险提示。下游需求低预期、公司产能扩张低预期、原燃料价格大幅上涨、行业竞争激烈导致价格大幅下降的风险等。