18 年收入增17%、净利增32%，18Q4 收入同比下滑

    2018 年公司实现收入60.60 亿元、同增16.64%，归母净利3.86 亿元、同增32.27%，扣非净利3.63 亿元、同增32.47%，EPS0.47 元，10 派0.50元（含税）。公司收入增长低于预期主要由于18Q4 收入出现同比下滑，利润略超预期主要由于公司冲回计提的坏账准备、资产减值损失为-4308.06 万元（17 年同期为1542.74 万元）。

    分季度来看，2017Q1-18Q4 公司收入同增39.70%、43.18%、12.71%、18.11%、16.25%、30.48%、23.52%、-4.06%，净利同增40.09%、121.79%、38.20%、-18.29%、128.36%、11.44%、37.39%、26.07%。18Q4 公司收入同比下滑，主要由于中美贸易摩擦影响下游需求、客户囤货意愿降低以及年末公司加强对流动性管理、提高对客户回款要求导致部分订单推迟至2019 年，毛利率同增6.49PCT、管理费用率同降2.82PCT、资产减值损失冲回促利润增速较高。

    纱线、坯布量价齐升，色织面料下滑

    分业务来看，2018 年公司纱线、坯布面料、色织面料、棉花分别实现收入38.19 亿元、14.95 亿元、8562.55 万元、7.13 亿元，同增32.28%、13.75%、-86.21%、-22.15%。公司纱线销量同增24.78%至18.78 万吨，主要由于公司纱线产能扩张，公司产品结构优化、18 年5 月后棉价上涨推动产品提价，纱线价格同增6.00%至2.03 万元/吨；2018 年7 月河南本部2 万吨高档针织面料项目投产，坯布面料销量同增5.84%至1.57 亿米，产品结构优化、坯布面料均价同增7.48%至9.51 元/米；环保原因导致色织面料产能停产，产量、收入同比大幅下降。

    分区域来看，2018 年公司国内、国外收入分别为56.12 亿元、4.48 亿元，同增18.28%、-0.55%。公司产能扩张、持续拓展国内客户，带动收入增长。

    毛利率、费用率略增， 18Q4 毛利率显著提升

    2018 年公司毛利率同增0.18PCT 至17.46%，主要由于公司满足客户个性化需求、产品结构优化以及低毛利率棉花收入占比下降。2018 年纱线、坯布面料、棉花毛利率为18.70%（-0.46PCT）、18.64%（+0.37PCT）、5.71%（-3.21PCT），纱线、坯布面料毛利基本保持稳定，2018 年下半年棉花价格较为低迷、棉花销售毛利率有所下滑。

    17Q1-18Q4 毛利率分别为15.73%（-1.27PCT）、21.19%（-0.27PCT）、18.81%（+0.45PCT）、12.96%（-0.84PCT）、16.10%（+0.37PCT）、15.31%（-5.87PCT）、19.57%（+0.76PCT）、19.45%（+6.49PCT），18Q4 毛利率显著增长主要由于高毛利率新产品及针织面料收入占比提高。

    2018 年期间费用率（考虑研发费用）同增0.16PCT 至10.99%，其中销售费用率同增0.08PCT 至2.02%，公司销售提成、运费等随业务规模扩张而增长；管理费用率（考虑研发费用）同增0.04PCT 至4.71%，公司人员工资、折旧、研发费用等项目增长；财务费用率同增0.03PCT 至4.25%，主要由于利息支出及票据贴现费用增加。

    中美贸易摩擦有望缓和，利好公司收入增长

    2018 年9 月18 日美国政府宣布对中国2000 亿美元出口品加征10%关税生效，对中国纺织服装出口有一定影响，2018 年11、12 月我国纺服出口同比增0.49%、-3.74%，增速同比回落。公司对美国直接出口收入占比为低个位数，中美贸易摩擦主要影响国外服装品牌对国内纺织企业下单积极性，导致公司客户的订单减少，从而影响公司收入增长。

    2018 年12 月1 日中美两国元首会晤取得成果，美国原定于2019 年3月1 日将加征关税由10%提升至25%的计划被无限期推迟。2019 年4 月3日中美举行第九轮经贸高级别磋商，双方发布消息称谈判取得积极进展，市场普遍预期中美有望在技术转让、知识产权保护、贸易平衡等方面达成协议，贸易摩擦缓和对中国纺织行业出口及发展有积极影响。公司作为棉纺行业龙头，纱线定位中高端客户，中美贸易摩擦缓和将利好公司及下游客户接单，未来收入有望恢复增长。

    产能持续扩张，估值较低，维持“买入”评级

    我们认为：1）收入方面，公司新疆阿克苏纱线工厂一期项目有望于2019年7 月后投产，产能为6.5 万锭，公司积极发展纱线外包工厂，将富余订单转给装备、技术水平达标工厂生产，带动纱线产销量扩张；2018 年7 月公司河南本部2 万吨高档针织面料项目开始投产，预计2019 年将全年贡献业绩，带动面料收入增长；环保整改结束后公司色织布产能有望逐步恢复。贸易摩擦缓和后公司接单情况有望好转。2）毛利率方面，近年来公司持续增加新品研发投入，产品附加值逐步提升，带动毛利率有所提升。3）2019 年1 月4 日、2019 年3 月1 日、2019 年4 月3 日公司公告获得政府补助，预计增加本年度利润2512.95 万元、3734.82 万元、3450.99 万元，2018 年收到政府补助1.29 亿元，新疆地区对已建成棉纺产能补贴政策仍将持续。4）2018 年底公司对外担保共5.87 亿元，担保对象主要为河南天冠企业集团、河南华晶超硬材料股份有限公司、南阳纺织集团等，担保于2019 年6 月30日到期，之后公司将逐步减少担保金额。

    公司作为棉纺行业龙头产能持续扩张，我们维持2019-20 年EPS 预测为0.55/0.69 元，新增2021 年EPS 为0.83 元，目前股价对应2019 年9 倍PE、0.9 倍PB，与业绩增速相比估值较低，维持“买入”评级。

    风险提示：中美贸易摩擦加剧、新项目产能释放不达预期、补贴力度减弱等。