事件：

    公司发布12 年年度业绩报告：实现营收6.76 亿元，同比下滑10%；实现归属净利润0.99 亿元，同比增长3.85%，对应EPS0.41 元，低于我们预期。

    点评：

    公司两块主营业务收入一升一降。

    1）报告期内公司海参业务实现营收2.28 亿元，同比增长32%。我们测算公司12 年销售海参1300 吨左右，同比增长50%，但由于价格同比下滑15%，拖累公司毛利率同比下降8 个百分点。

    2）12 年公司水产品加工业务实现营收4.06 亿元，同比下滑26%，但毛利率略有提升，达到12%。具体来看，食品加工业务实现营收3.64 亿元，同比下滑33%，毛利率不足6%，下滑近6 个百分点。

    在高毛利率的海参业务推动下，公司综合毛利率达到29.7%，提升5个百分点。

    对公司长短期看法的修正：

    我们预计随着公司4.14 万亩养殖区域逐步投产，产能瓶颈逐步显现，未来几年公司增长步伐将放缓。海参行业近几年由于快速扩张放量，导致供给端远偏离需求端，价格持续低迷。同时经济不好抑制需求，尤其是13 年限制“三公”消费对高端餐饮冲击较大，我们预计海参13 年价格仍徘徊在160-170 元/公斤的较低位置。中长期来看，公司发展动力来自于两个方面：一是继续拿海域增养殖海参；二是想方做大做强其他业务，如三文鱼及胶原蛋白，对于这两块业务我们保持持续跟踪。

    对盈利预测、投资评级和估值的修正：

    基于海参价格压力，我们向下修正公司13-15 年EPS 分别至0.50、0.63和0.79 元，给予13 年20-25 倍PE 目标价10-12.5 元，维持买入评级。

    风险提示：

    供给冲击及需求较差导致的海参价格持续疲软