报告摘要：

    三文鱼养殖成功。历经 20 个月的鱼卵孵化、牟平淡水养殖、烟台开发区大季家海水养殖，目前公司 2011 年 2 月入池海水养殖的三文鱼普遍已经长到了2-3公斤，我们判断公司三文鱼养殖已经成功。公司三文鱼品种为洄游型大西洋鲑，目前存池三文鱼约60万尾，其中 20万尾是11年 2月入海水池的，已养殖了 12个月，达到了活鲜销售标准，另外 40 万尾养了 3 个月。从前期养殖过程看，鱼卵到淡水养殖周期 8 个月，期间长到 70 克。三文鱼对养殖环境要求较高，最适宜水温12-16度，大季家水温及地下深海水质具备得天独厚的养殖条件。

    三文鱼2012-13年利润贡献率逐步提升。 公司存池达到鲜活销售规格的 20万条三文鱼绝大部分将在年内销售，按3公斤（挪威进口切片三文鱼每条7公斤左右）的规格计算，年内有望销售 540吨。活鲜三文鱼，公司在国内是唯一的供应方，目前价格在每公斤 120元左右。

    按 40元每公斤的养殖成本核算，公司三文鱼养殖毛利率约 66%（盈利预测假设110元每公斤）。从销售渠道看，酒店及海鲜档口是活鲜三文鱼的目标消费群体，销售半径最远能到北京。

    三文鱼市场。冰鲜三文鱼2008年的进口量约2 万吨，此后每年保持了约20%的进口增长速度，我们判断目前国内三文鱼的年消费量达到3-3.5万吨。按照公司目前投放市场的规模，其在三文鱼总消费量的市占率不会超过3%，未来空间依然很大。

    维持增持评级。基于12-13年三文鱼销量 540/900吨，及海参捕捞量11-13 年 850/1200/1500 吨，我们预测公司 2011-13 年净利润分别为0.96/1.47/1.92亿元，现股本 EPS分别为 0.39/0.60/0.79元。公司未来两年增长较为确定，且有意愿和能力获取新的海域，维持增持评级。