业绩符合预期，现金流持续改善，维持“买入”评级公司发布20 年年报及21 年一季报，20 年实现营收312.4 亿，同比+1.3%，实现归母净利润23.7 亿，同比+1.0%，扣非归母净利润同比-3.0%，扣非归母净利增速低于归母净利增速主要系非经常性损益中政府补贴同比多增0.35 亿，20 年CFO 净流入17.7 亿，同比多流入0.22 亿。21Q1 实现营收56.8 亿，同比+31.4%，实现归母净利润4.7 亿，同比+41.3%，相较19Q1收入/归母净利润同比-6.3%/-21.3%，21 年民生建筑需求有望保持高景气，公司在传统及装配式装饰领域的优势利于继续强化龙头地位，此前公司公告的大额回购计划亦彰显对管理层对未来发展的信心，维持“买入”评级。

    　　20Q4 基本面呈现较好的触底回升态势，21Q1 订单实现高增长20Q1-4 单季度收入增速-28.7%/+14.9%/-1.0%/+13.4%，归母净利润增速-44.3%/+32.5%/+10.1%/+10.2%，20Q4 收入环比明显改善，利润增速维持超10%的水平。装饰/幕墙/设计业务实现收入279.4/16.4/15.0 亿元，同比+2.8%/-5.2%/-17.7% ， 21Q1 新签订单总额/ 公装订单同比+42.8%/+35.4%，较19Q1 同比-19.4%/-8.8%，疫情后订单呈现恢复态势，但同比19Q1 有所下滑与公司自身订单及业务结构的优化，20 年公司注销“金螳螂·家”系列子公司51 家，我们预计后续C 端家装业务对公司整体盈利的拖累有望逐步消除，而B 端业务中公装占比的回升，也有望使公司盈利水平/现金流边际改善。

    　　净利率提升，现金流维持历史较好水平

    　　20 年公司综合毛利率16.59%，同比-1.80pct，装饰/设计毛利率同比-1.58/-3.95pct，预计部分受到运输费用会计口径调整的影响。20 年期间费用率6.62% ， 同比-2.03pct ， 销售/ 管理/ 研发/ 财务费用率同比-0.91/-1.31/+0.21/-0.02pct，资产（含信用）减值损失3.86 亿元，占收入的比重提升0.57pct 至1.24%，综合影响下20 年净利率7.49%，同比+0.16pct。20 年公司CFO 净流入17.77 亿元，收现比同比+0.19pct 至92.14%，付现比同比-2.23pct 至84.64%，21 Q1 公司CFO 净流出17.27亿元，主要系装饰行业一季度正常采购、支出。

    　　低估值凸显价值属性，维持“买入”评级

    　　公司16-20 年ROIC 均值14.94%，在建筑公司中处于领先水平，同时较好的现金流也为公司奠定了较好的分红潜力，我们认为公司21/22 年利润有望稳健增长，价值属性较强。我们预计公司21-22 年归母净利润27.5/31.7 亿（前值27.4/31.1 亿），并引入23 年预测36.5 亿，参考当前可比公司21 年Wind 一致预期PE14.0 倍，公司龙头地位稳固，给予21年12 倍PE，对应目标价12.36 元，维持“买入”评级。

    　　风险提示：订单回款不及预期，装配式装修业务推进不及预期，在手项目执行不及预期。