公司发布22FY 年报，报告期收入221.1 亿，yoy+9%；归母净利35.1 亿，yoy+4%；扣非归母净利22.0 亿，yoy-14%。对应22q4 公司收入74.1 亿，yoy+27%，qoq+55%；归母净利10.9 亿，yoy+51%，qoq+100%；扣非归母净利5.6 亿，yoy+47%，qoq+41%。22q4 扣非归母净利环比较好改善，超市场预期。

    　　锂膜销量高增且效益快速改善、玻纤景气筑底、叶片有积极变化玻纤景气筑底，23 年效益或有较好改善机会。玻纤及制品业务22h2 收入46.7亿，yoy 及hoh 分别为-2%、+5%；22h2 玻纤及制品销量65 万吨，hoh +13 吨/+27%；同期吨均价7,224 元，hoh-1,439 元/-16.6%；同期吨净利1,956 元，hoh-1,038 元/-34.7%（未剔除出售铑粉等贡献），我们认为22q3 以来的粗纱价格快速回落并筑底或是玻纤业务效益承压的主要原因。泰山玻纤22h2 净利润12.7 亿，yoy、hoh 分别为-14%、-18%。我们判断22h2 玻纤业务效益大致处于历史相对底部区域，23 年粗纱行业景气或有较好回升机会，公司产能稳步扩张（拟新设山西基地，规划两线各15 万吨产能）、附加值提升、提效降本（22年人均生产效率同比提升3.4%），23 年玻纤效益或有较好改善机会。

    　　叶片销量延续快速增长，22h2 效益边际改善。叶片业务22fy 及22h2 收入分别为65.0、40.7 亿，yoy 分别为-7%、+3%。22fy 公司叶片销售14,395MW，yoy+26%；单MW 单价及净利分别为45.2、0.8 万元，yoy 分别-26%、-83%。子公司中材叶片22fy 及21h2 净利润分别为1.1、1.0 亿，yoy 分别为-78%、-45%。22h2 叶片盈利能力环比有较好改善。

    　　锂膜销量持续高增，22h2 效益持续快速改善。隔膜业务22fy 及22h2 收入分别18.7、11.5 亿，yoy 分别分别为66%、75%，产能持续扩大带动收入高增（22年滕州二期全面建成投产，22 年末产能超15 亿平，较21 年末增加约5 亿平）。

    　　全年锂膜A 品销量13.9 亿平，yoy+65%；每平均价及净利分别1.65、0.43 元，较21fy 分别+0.3%、+232%。中材锂膜22fy 及22h2 净利润分别约4.8、3.5 亿，yoy 分别+448%、+756%。锂膜效益持续快速改善，我们认为主要源于公司生产效率持续提升（如22 年主产品产线车速同比提升近30%、产能利用率提升9个百分点、A 品率超85%持续提升）带来的成本优化（22 年基膜单位成本同比下降30%）；涂覆占比提升或亦有一定贡献（22 年涂覆产品销量yoy 约90%）。

    　　23 年主要业务景气或共振向上，初具新材料平台雏形，维持“买入”评级玻纤景气历史相对底部特征明显、后续景气上行有较大概率；叶片22h2 有积极变化，或有较好持续性，且整合中复连众后效益或加速改善；隔膜坚定扩产、有望进入量利齐升阶段。同时碳纤维等其他资产/业务布局稳步推进，新能源材料平台雏形基本具备，成长前景较好，主要业务景气共振向上。考虑锂膜效益改善超预期，小幅上调23/24 归母净利预测至36.0/41.2 亿（前值31.8/38.0亿），新增25 年归母净利预测为50.2 亿，23-25 年yoy 分别+2%/15%/22%，给予公司16x 23 年目标PE，小幅上调目标价至34.24 元，维持“买入”评级。

    　　风险提示：玻纤供给超预期；风电装机不及预期；锂膜客户开拓及成本下降低于预期；和中国巨石资产整合落地不确定性