事件：公司发布23 年报及24 年一季报，23 年及24 年一季度分别实现收入395.44、101.85 亿元，同比变动-0.56%、+3.87%；实现归母净利润30.86、9.56 亿元，同比增长9.86%、69.04%，实现扣非后归母净利润30.27、9.52亿元，同比增长9.22%、72.22%，基本每股收益1.10、0.34 元。

    　　Q1 盈利环比继续提升：4Q23/1Q24 公司实现营业收入103.42/101.85 亿元，同比增长2.13%/3.87%， 实现归母净利润9.49/9.56 亿元， 同比增长75.51%/69.04%，1Q24 收入同比小幅增长，利润环比继续提升。23 年共销售纸制品666 万吨，同比增长19.57%，主要由于造纸新项目陆续投产，浆146 万吨，同比减少20.65%，其中不包含内部消耗使用量。

    　　23 年至1Q24 利润率提升：2023 年公司浆及纸制品毛利率15.49%，同比提升0.71pct ， 非涂布文化用纸/ 铜版纸/ 箱板纸/ 溶解浆毛利率分别+0.07/-2.25/+4.52/-6.61pct。期间费用率方面，销售费用率同比提升0.01pct至0.39%，管理费用率同比下降0.18pct 至2.42%，研发费用率同比提升0.39pct 至2.35%，财务费用率同比下降0.18pct 至1.92%，主要由于利息费用减少，综合影响下，公司净利率同比提升0.76pct 至7.84%，1Q24 毛利率17.99%，净利率进一步提升至9.41%。

    　　新建项目顺利投产，计划实施南宁二期：23 年公司浆、纸总产能超过1200万吨，南宁PM1 特种文化纸项目、PM1/PM2 高档包装纸项目及配套的本色化学浆项目均实现顺利投产和达产，30 万吨生活用纸项目一期预计24 年三季度进入试产阶段。24 年4 月，公司计划实施南宁二期项目建设，包括40万吨特种纸生产线、35 万吨漂白化学木浆生产线和15 万吨机械木浆生产线，预计总投资不超过人民币 70 亿元。

    　　盈利预测与评级：我们预计公司24-25 年净利润分别36.69、41.94 亿元，同比增速18.9%、14.3%，5 月21 日收盘价对应24-25 年PE 为11.9、10.4 倍，参考可比公司给予公司24 年13~14 倍PE 估值，对应合理价值区间17.03~18.34 元，给予“优于大市”评级。

    　　风险提示：下游需求不振，原材料价格大幅波动。