公司发布2023 年报

    　　23Q4 收入103 亿，同比+2%；归母净利润9.5 亿，同比+75.5%，环比+7.2%；扣非净利润9.4 亿，同比+75.6%，环比+8.6%。

    　　23 年收入395.4 亿，同比-0.6%；归母净利润30.9 亿，同比+9.9%；扣非净利润30.3 亿，同比+9.2%。

    　　23 年公司利润逐季改善，超额完成股权激励目标；24 年以来浆纸同涨，预计公司盈利延续靓丽。

    　　23 年分配现金红利8.4 亿，分红比例约27%（15-22 年为10-20%），较前期有所提升。

    　　浆纸系：自给浆优势突出，Q1 产销旺盛、预计盈利向上23H2 双胶纸/铜版纸收入67.7 亿/19.3 亿，同增15.5%/32.4%；毛利率为17.6%/13.4%，同比+1.6pct/-1.5pct；

    　　23H2 溶解浆/ 化机浆/ 化学浆收入17.6 亿/8.8 亿/7.0 亿， 同比+11.6%/-18.8%/-64.5%；毛利率为15.9%/22.2%/12.8%，同比-8.7pct/+9.0pct/+1.5pct。

    　　24 年以来芬兰木浆供应扰动推涨浆价，公司木浆、木片的自给率持续提升，成本控制能力增强，林浆纸一体化优势显现；

    　　公司持续落实提价政策，预计成本支撑下提价传导顺畅，Q1 盈利有望表现优异。

    　　废纸系：南宁产能陆续释放，Q1 预计盈利稳健23H2 箱板纸/瓦楞纸收入52.5 亿/0.3 亿，同比+11.7%/-24.1%；毛利率为17.0%/9.4%，同比+9.2pct /+5.3 pct。

    　　2023 年南宁基地PM2/PM3 暨100 万吨高档包装纸生产线和50 万吨本色化学木浆生产线及碱回收系统、热电项目、水处理项目等配套设施陆续建设完毕，并实现稳产和达产，增量贡献持续提升。

    　　林浆纸一体化发展，木片资源禀赋凸显

    　　伴随南宁基地技改项目及新增产能达产，23 年底公司浆纸产能超过1200wt，山东、广西和老挝“三大基地”进入全面协同发展的新阶段，公司持续在林浆纸一体化全产业链上延伸和拓展，不断提升产业链核心竞争力；

    　　新增来看，2023 年10 月公司启动园区年产30 万吨生活用纸及后加工生产线项目，该项目一期预计在2024 年三季度陆续进入试产阶段。

    　　木片方面，23 年末老挝基地纸浆林的种植保有面积6 万公顷，未来每年计划新增1-1.2 万公顷，目前老挝基地的自营林和百姓合作林种植面积约各50%的面积分布，未来伴随当地居民种植效应、积极性逐步挺高，百姓合作林的种植面积逐步加大；

    　　当前老挝溶解浆木片自给率约为30%；我们预计伴随需求增加中期木片价格中枢有望上移，公司老挝资源优势逐步显现。

    　　盈利能力提升，费用管控优异

    　　23 年毛利率15.9%，同比+0.7pct；净利率7.8%，同比+0.8pct；从费用表现来看，23 年销售/管理/研发/财务费用分别为0.4%/2.4%/2.3%/1.9%，同比+0.0pct/-0.2pct/+0.4pct/-0.2pct，其中研发投入力度加大，公司抓好提质增效的技术改造项目，全力提升精益管理，核心竞争力有望进一步提升。

    　　调整盈利预测，维持“买入”评级

    　　公司林浆纸一体化布局完善，资源护城河加深，稳步推进精益管理，成长空间充足。根据公司23 年报，我们调整盈利预测，预计24-26 年公司归母净利分别为37.1/42.4/48.2 亿元（24-25 年前值为35.76/40.55 亿元），PE 分别为12/10/9X，维持“买入”评级。

    　　风险提示：下游需求复苏不及预期，新产能爬坡不及预期，老挝林地种植进度不及预期等