事件描述

    　　公司2023 年实现营收/ 归母净利润/ 扣非净利润395.4/30.9/30.3 亿元， 同比-0.6%/+9.9%/+9.2%，实现股权激励目标且创下历史最高年度业绩，2023Q4 实现营收/归母净利润/扣非净利润103.4/9.5/9.4 亿元，同比+2%/+76%/+76%，公司派发每股现金红利0.3 元（含税），分红金额8.38 亿元，分红比例27%（较2022 年提升7pcts）。

    　　事件评论

    　　2023 年概况：新产能释放带动量增，售价下降导致总收入同比下降，预计纸品/外售浆净利润占比60%/40%。2023 年公司纸品/浆品销量666/146 万吨，同比+19.57%/-20.65%，纸品销量提升主因公司广西项目投产，2023 年公司纸品吨毛利约670 元（同增约9 元），浆品销量下降预计主因广西化学浆更多转为自用。参考纸业联讯数据，2023 年双胶纸/箱板纸/铜版纸/溶解浆/阔叶浆吨价同比-2%/-16%/-1%/-13%/-21%。

    　　2023Q4 分析：纸品及溶解浆吨盈利环比提升，带动业绩环比上行。1）文化纸：纸价上涨，预计Q4 吨盈利环比上升。2）箱板纸: 中低端纸价上涨，南宁高端比例提升，预计Q4 吨盈利环比提升。3）溶解浆：价格上涨高于成本上涨，预计Q4 吨盈利环比提升。

    　　短期展望：浆价偏强势，文化纸提价顺畅，南宁箱板纸高端比例提升，2024Q1 有望维持靓丽业绩，2024Q2 业绩有望进一步提升。

    　　1）文化纸3 月、4 月发布2 轮200 元提价函，预计太阳均提价落地，考虑用浆成本上行，预计2024Q1 文化纸吨盈利环比维持，2024Q2 有望上升。

    　　2）箱板纸景气度较弱，2024Q1 价格下跌，预计老挝基地受制于高价美废吨盈利仍承压，山东基地吨盈利环比走弱，南宁基地高端比例提升带动吨盈利改善，2024Q2 在“618”电商活动带动下，需求和吨盈利有望改善。

    　　3）溶解浆和外售木浆预计2024Q1 吨盈利环比均上行，主因浆价上涨，2024Q2 浆类产品的吨盈利表现需观察浆价变化。

    　　中长期展望：产能稳步扩张，成本优势持续强化，吨盈利中枢有望提升。

    　　1）新产能层面， 南宁基地30 万吨生活用纸预计2024Q3 陆续试产，叠加2023Q3 投产的100 万吨箱板纸产能释放，预计2024 年总销量双位数增长；此外，公司公告南宁（二期）计划建设40 万吨特种纸、35 万吨漂白化学浆及15 万吨化机浆，投产时间待定，预计资本开支会低于近几年，有望带动分红比例提升。

    　　2）成本优势层面，目前老挝林地种植保有面积6 万公顷，未来几年计划每年新增1-1.2万公顷，自产木片利润会逐步兑现，带动整体吨盈利中枢提升。

    　　预计公司2024-2026 年实现归母净利润为37.7/41.8/44.9 亿元，对应PE 为11/10/10 倍。

    　　风险提示

    　　1、行业新产能大幅增加；

    　　2、原材料价格大幅波动。