事件概述

    　　公司发布2023 年报，2023 年公司实现营收395.44 亿元，同比-0.56%；归母净利润30.86 亿元，同比+9.86%；扣非后归母净利为30.27 亿元，同比+9.22%。现金流方面，经营活动产生的现金流量净额为66.17 亿元，同比+73.07%。单季度看，2023 年Q1/Q2/Q3/Q4 分别实现营收98.05/95.37/98.61/103.42 亿元，同比+1.42%/-6.39%/+0.77%/+2.13% ； 分别实现归母净利润5.66/6.86/8.85/9.49 亿元， 同比-16.21%/-30.34%/+45.46%/+75.51%。此外，公司拟向全体股东每10 股派发现金红利3 元（含税），派息比例为27%。

    　　分析判断:

    　　收入端：Q4 浆纸价格回升，文化纸需求稳健。

    　　报告期内，公司稳步推进“四三三”中长期发展战略，构建起了山东、广西、老挝“三大基地”，产能稳健向上，纸、浆合计总产能超过1200 万吨，共生产、销售纸制品662/666 万吨，同比提升18.21%/19.57%（纸的产销量提升变动主要来自广西太阳项目投产及南宁太阳项目下半年投产），共生产、销售浆147/146 万吨，同比减少19.67%/20.65%。分产品看，公司非涂布文化用纸/铜版纸/电及蒸汽/化机浆/溶解浆/化学浆/生活用纸/淋膜原纸/牛皮箱板纸分别实现营收133.1/35.06/18.07/18.39/36.67/17.53/20.49/12.64/98.07 亿元，同比分别+22.58%/+10.38%/-9.42%/-7.78%/-12.08%/-47.84%/+33.70%/-24.64%/-5.65%。根据卓创数据显示，2023Q3 国际阔叶浆明星和针叶浆银星环比分别下降8.38%/7.77%(使用浆成本一般滞后3 个月左右)，国内2023Q4 日度双胶纸和铜板纸均价分别提升9.97%/12.12%，我们认为文化纸受益于国内教辅和党政的集中需求释放偏刚性，整体抗周期能力较强，在23 下半年旺季需求下终端涨价较顺利，带动23Q4 收入稳健向上（环比增速+1.36pct）;此外，公司南宁园区的PM1 特种文化纸项目、PM1/PM2 高档包装纸项目及配套的本色化学浆项目等实现顺利投产和达产、年产30 万吨生活用纸及后加工项目（一期）顺利启动以及2023 年底老挝基地纸浆林的种植保有面积已经达到6 万公顷。公司综合实力持续提升。

    　　利润端：林浆纸一体化优势显现，盈利能力有所提升盈利能力方面，公司整体毛利率为15.89%，同比提升0.72pct,主要系成本端压力有所减小；净利率为7.84%，同比提升0.76pct。分行业看，公司浆与纸制品的毛利率为15.49%，同比增长0.71pct。电及蒸汽的毛利率为21.89%，同比增长1.36pct。费用方面，2023 年公司的期间费用率为7.08%，同比提升了0.04pct。其中销售/管理/财务费用率分别为0.39%/2.42%/1.92%，同比+0.01/-0.18/-0.17pct。销售费用率的提升，主要原因是职工薪酬比去年同期增加所致。公司研发费用率同比提升0.39pct 至2.35%。2023 年Q4，公司毛利率为17.12%，同比提升3.9pct，环比提升0.38pct。净利率为9.22%，同比提升了3.83pct,环比提升0.18pct。公司2023 年Q4 的期间费用率为5.92%，同比下滑了0.81pct，环比下滑了0.98pct。其中销售费用率为0.43%，同比增加0.02pct。管理费用率为2.41%，同比下滑0.25pct。研发费用率为1.75%，同比增加0.27pct。财务费用率为1.33%，同比下滑0.86pct。

    　　投资建议:

    　　在公司“四三三”中长期发展战略的引领下，山东、广西、老挝“三大基地”构建起了有太阳纸业特色的“林浆纸一体化”系统工程，有效推动了企业在“林浆纸一体化”全产业链上的延伸和拓展，太阳纸业的产业链核心竞争力持续提升，我们调整此前的盈利预测,将公司 24-25 年 的营收由440.92/467.52 亿元调整为442.84/475.05 亿元，EPS 由1.27/1.47 元调整为1.33/1.47 元，新增2026 年营收和EPS 504.38 亿元和1.61元，对应2024 年4 月9 日15.05 元/股收盘价，PE 分别为 11/10/9 倍，维持公司“买入”评级。

    　　风险提示

    　　1) 文化纸需求大幅下滑。2）行业新增产能过多导致公司产品价格下降。3）原材料价格波动风险